辛宇：重大资产重组的新规，您看懂了吗？

临近上周末，证监会发布“关于修改《上市公司重大资产重组管理办法》的决定(征求意见稿)”，一时间社会各界百家争鸣，解读出多个版本。我司在仔细研读了证监会修订稿的基础上，阐述对此新规的独家理解，抛砖引玉，与君共享。

一、 遏制短期炒作，借壳资产的质地将更好

“上市公司原控股股东、实际控制人及其控制的关联人应当公开承诺，在本次交易完成后36个月内不转让其在该上市公司中拥有权益的股份;除收购人及其关联人以外的特定对象应当公开承诺，其以资产认购而取得的上市公司股份自股份发行结束之日起24个月内不得转让。”

延长重组上市新老股东股票锁定期，是监管层保护二级市场投资者最有效的措施，尤其对壳公司的中小股东来说，是重大利好。修改前的规定仅对重组方提出股份锁定36个月的要求，新规对卖壳方也做出了36个月的股份锁定要求。因此，壳公司大股东将审慎地挑选重组方及重组资产来运作，将壳卖给具有真实价值且可持续盈利能力的资产。此举极有利于遏制壳公司大股东短线炒作、拉高套现等不良行为，会使壳公司大股东更重视重组资产的质地及重组资产带来的中长期利益。限制原控股股东、新实际控制人及其关联方通过重组上市套现督促关注重组资产质量，形成新老股东相互约束的市场化机制，更科学、更规范地提升借壳重组的交易质量，对壳公司中小股东肯定是有利的。

同时，注入资产的其他股东股份锁定也由原来的12个月延长至24个月，重组方的锁定期限越长，对二级市场投资者越有利。

新规正式执行后，忽悠式、资本运作式等短期概念炒作的借壳行为将大幅减少，淘汰垃圾壳与垃圾资产的交易，这使壳公司股价将具备更大的弹性，更有投资价值。

二、 重组方的实力会更强，重组借壳的效率加快

“上市公司发行股份购买资产，除属于本办法第十三条规定的交易情形外，可以同时募集部分配套资金”，禁止借壳上市募集配套资金，是为了遏制收购方及其关联人在重组上市的同时获取高额融资牟利，同时该规定客观上也提高了对重组方实力的要求。

而另一方面，鉴于壳公司大股东短期议价能力下降，但优质资产持有者的议价能力提升，所以，在政策引导下，会大大提高卖壳方及借壳方的谈判效率，加快兼并重组的操作效率。

三、壳资源结构性分化加剧，关注被“错杀”的壳公司

“上市公司及其控股股东、实际控制人不存在因涉嫌犯罪正被司法机关立案侦查或涉嫌违法违规被中国证监会立案调查的情形，或者涉嫌犯罪或违法违规的行为终止已满36个月;上市公司及其控股股东、实际控制人最近12个月内未受到证券交易所公开谴责，不存在其他重大失信行为”，我司对此条规定涉及的时间点理解为“36个月内发生涉嫌犯罪或违法违规的行为终止”，而非误传的“36个月内受到行政处罚”。涉嫌犯罪或违法违规行为与受到行政处罚的时间未必是一致的，所以需要仔细研究壳公司具体不合规事项发生的时间点，近期市场对壳概念股的恐慌情绪或有可能“错杀”某些壳公司，我司将会密切关注此类投资标的。

与此同时，对壳公司及大股东提出的合规性要求，将加剧壳资源的分化。已被处罚的壳公司及创业板壳公司在一定期限内不具备借壳重组的可操作性，这造成壳资源供给进一步收紧。在IPO堰塞及注册制推迟的现状下，未来能被借的壳将更为稀缺，而“伪壳”、垃圾壳将失去炒作价值。

四、鼓励上市公司整合资产，控制权争夺现象将大增

第十三条修订最值得注意的地方，是对上市公司实际控制人控制权时间追溯由“自控制权发生变更之日起”修改为“上市公司自控制权发生变更之日起60个月内”，我司推测此条规定在修订过程充分借鉴了港股法规的实践经验，本质上是缩短了重组上市首次累计原则的认定时间。

从该表述的另一方面理解，持有上市公司控制权超过60个月的大股东将其持有的资产通过发行股份购买资产装入上市公司，即使注入的资产超过上市公司原有体量(即触发五个100%)，也只需经并购重组委常规的重大资产重组项目审核，但不再等同IPO标准审核。

此修订可以视为，是对壳公司大股东做旗下资产整合的松绑，资本市场将由此拉开资产注入的大戏。国企壳公司极有可能作为推动国有资产整合与资产证券化的窗口，上市公司作为资产整合平台的价值得到极大提升。也正因为凸显了上市公司的平台功能，更多的投资机构会考虑寻求获得上市公司控制权，未来二级市场举牌或协议收购等各种手段谋夺上市公司控股权的现象或将大增。

五、总结

修订后的新规，表明监管层用实际行动维护二级市场投资者利益的明确态度：优质资产合规合法地借壳上市是允许的，但垃圾资产期望规避借壳审核标准上市的行为是禁止的。

总之，该卖壳的还是可以卖，该借壳的还是可以借，看似趋严的标准是在提高借壳重组的规范性、真实性与交易价值。去伪存真的制度建设，是监管层替市场把关交易质量，使得壳资源更加稀缺，借壳注入资产的价值更高，同时还彻底将上市公司新老大股东及关联方与中小股东的利益捆绑在一起。真正从二级市场投资的角度正确理解，新规对二级市场投资是重大保护和实质利好。