低估值轮动策略：超额收益约为5%至10%

　　报告摘要　　

　　我们构建两个可转债估值模型，提出四种择券指标

　　低估值轮动策略的理论基础为：可转债的估值水平存在一定的回归均值的倾向，通过配置一定数量估值水平偏低的个券，获得超额收益，其核心是构建可转债的估值模型。本研究构建了两个可转债估值模型，在此基础上提出四个反映估值水平的指标，作为轮动策略的择券指标：1）转股溢价率偏离度1=转股溢价率﹢0.0069×转股价值﹣0.83；2）转股溢价率偏离度2=转股溢价率﹣63×转股价值-1﹢0.51；3）价格偏离度1 =可转债价格﹢0.0069×转股价值2﹣1.83×转股价值；4）价格偏离度2 =可转债价格﹣0.49×转股价值﹣63。

　　四种低估值轮动策略的收益率都显著高于同期中证转债指数的涨幅

　　我们将转股溢价率偏离度1、转股溢价率偏离度2、价格偏离度1和价格偏离度2。分别作为低估值轮动策略A、B、C、D的择券指标。我们设定择券范围为：转股价值在70至130元之间、评级高于AA-、债券余额大于2亿元的可转债。回测结果显示，低估值轮动策略A、B、C、D在回测区间（2018年1月1日至2020年10月9日）的收益率（年化）分别为14.81%、14.07%、16.58%和18.24%，显著高于同期中证转债指数的年化涨幅（9.31%）。四个低估值轮动策略的超额收益的范围大致在5%至10%之间。在四种低估值轮动策略中，策略D相对最佳，超额收益为8.83%。

　　限制标的评级和规模，多数轮动策略收益率略有下降

　　由于部分保险公司等机构对债券的评级和余额有更加严格的要求，我们通过调整择券范围来继续回测轮动策略的效果。我们设定更加严格的择券范围：转股价值在70至130元之间、评级高于AA、债券余额大于5亿元的可转债。低估值轮动策略E、F、G、H的择券指标分别为：转股溢价率偏离度1、转股溢价率偏离度2、价格偏离度1和价格偏离度2。回测结果显示，低估值轮动策略E在回测区间的收益率（年化）为15.04%，与策略A（择券指标相同）的收益率（14.81%）差异较小。低估值轮动策略F在回测区间的收益率为12.85%，略低于策略B（择券指标相同）的收益率（14.07%）。低估值轮动策略G在回测区间的收益率为16.14%，略低于策略C（择券指标相同）的收益率（16.58%）。低估值轮动策略H在回测区间的收益率为13.39%，显著低于策略D（择券指标相同）的收益率（18.24%）。

　　风险提示：基于历史数据的结论存在失效风险，经济增速低于预期，相关产业发展低于预期，正股价格波动幅度高于预期，部分可转债的估值水平偏高。