民生信托“至信1095号”这个项目 槽点确实有点多

　　上周五，中建五局冷不丁发了个公告，里面点名了虚假合同和萝卜章的问题：

　　突然被CUE，民生信托也没有慌，上周五镇定公告项目提前结束，本周一就给了收益分配通知：

　　速度还是很快的，不管怎么说，第一时间回应了市场关切，也解决了大家最关心的问题，为信托公司鼓掌。

　　不过，虽然一桩可疑的萝卜章案件平息了，所谓“温故而知新”，回过头去看看这个漩涡中的“至信1095号”，其实槽点实在有点多。现在信托也逐渐内卷，不排除还有类似结构的项目还在江湖上漂着，有必要再多看一眼。

　　根据目前能梳理出来的信息，“至信1095号”大概分了几步走：

　　天津华航供应链集团有一笔以“中建五局三公司”为核心企业的应收账款

　　国厚资产AMC受让了这笔应收账款

　　天津曜晖管理咨询合伙企业从国厚资产再受让了这笔债权

　　民生信托发行信托份额，认购上述合伙企业的有限合伙人份额；对应的普通合伙（GP），是一家名不见经传的赣州鸿瞻投资管理有限公司。

　　该项目的“资金用途”，是这样描述的：

　　主要用于认购天津曜晖管理咨询合伙企业有限合伙份额，最终将本信托计划实缴出资扣除相关费用后用于受让国厚资产管理股份有限公司持有的标的应收账款收益权或经受托人认可的其他特定资产收益权。

　　名字记不住没关系，关键是逻辑。这短短一部分，其实就有三个核心问题：

　　首先是：经历两次转手后，核心资产“应收账款”的债务人究竟是谁？

　　现在我们知道，由于私刻公章、虚构债权这种桥段，在这个项目的第一个环节就出了问题。

　　假设这是个普通的债权转让项目，可以追究转让方的欺诈问题；问题是，里面加了个国厚资产（甚至可能有其他）的转手，几道转手之后，责任究竟算谁的？

　　几乎所有层层转手的供应链金融项目，都面临相似的困境，如何保证底层债权的真实性，出现问题责任如何分担，令人头大。

　　这次民生快速分配，不知道是不是信托的隐性刚兑传统发挥作用，假如换一家私募来做，可能结局就不会这么美好——参考诺亚对承兴的百亿虚假债权。

　　其次，大家都知道，合伙企业里面真正管事的是“普通合伙人”（GP），而民生信托认购的份额为“有限合伙人”（LP）。

　　这就带来了问题，民生信托在这种架构中，更像是一个拿固定分红的角色。那如何保证民生在项目中的话语权呢？

　　真正执行合伙事务的是赣州鸿瞻投资管理有限公司，这公司注册资本100万，只有一个自然人股东；而且在信托项目成立一个月后，又换了个自然人股东……

　　当然，通过对有限合伙公司章程的约定，民生信托可能取得这个有限合伙的控制权；但是它也可以不积极行使这个权利。

　　也就是说，这种结构无法定性信托公司主动发挥管理人的管理责任。说白了，你以为你认购了一只主动管理的信托产品；但实际上信托公司也只是被动拿分红的有限合伙人角色。真正管钱的人，你可能根本不认识。

　　最后一点是：约定的底层资产可能有“泛化”的嫌疑。

　　值得注意的是，资金用途里还加了一个“或经受托人认可的其他特定资产收益权。”

　　这范围就大了朋友们；有点像消金类信托，你的钱究竟借给谁，你也不知道，是受托人搞了个标准，符合这个标准的就放款。

　　出现这种约定的原因，往往是因为底层资产和信托期限不匹配等；关键在于，有了这个约定，这里面这个“中建五局三公司”，可能就只变成了一个标杆资产——受托人的本意是，我按照中建五局三公司这个标准来选特定资产，再把信托资金投资到这些经筛选过的资产中。

　　但是，它究竟是什么标准，又投了哪些“特定资产”，是动态的；投资者也没有办法在项目一开始就完全掌握。“底层资产”可能实际上仅仅是个“底层标准”。

　　当然，我们重点针对的还是这种结构，至信1095号不一定存在这个问题，况且民生已经兑付分配了。要提醒的是，类似结构的供应链金融项目，可能都有这个潜在风险。

　　在从融资类转型到投资类信托的过程中，可能会有各种结构的信托项目出现，本身可以理解。但是，转着转着把信托公司的主动管理人身份转没了，或者勾兑了其他说不清的东西，这种情形还是要十分注意。