景泰利丰张英飙：下半年行情有底线，看好两类行业龙头

在国内的私募基金经理当中，张英飚可以称得上是对自己要求“最狠”的一个。

从2013年开始，景泰利丰旗下的新基金全部设置了0.93元的预警线，0.90元的止损线，“10%回撤率”的铁律成为了景泰利丰投资中不可触碰的军规，而在业内，止损线一般是0.80元，而对回撤率几乎没有太多设定。

张英飚是国内最早一批公募基金经理之一，曾经为A股首批QFII提供研究咨询服务，2007年张英飚成立了私募基金景泰利丰，但在基金运作的前5年，全球股票市场经历了一场腥风血雨，景泰利丰旗下的基金产品也体验了过山车般的波动。也是这样的一段经历，让张英飚开始重新思考“稳健”的意义。

2015年的股灾、2016年的熔断、2018年A股历史上第二大跌幅，过去6年多，“10%回撤率”的军规面临的挑战都是惊心动魄的，但在严守风控的原则下，景泰利丰每一次都守住了0.90元的底线，迄今无一只产品跌破止损线，2018年旗下产品的平均跌幅仅为6.8%，而产品年均收益率则达到23%。

作为A股当中“对自己最狠的私募基金经理”，张英飚是如何在暴跌的市场中守住10%的回撤率底线的？风控与收益之间又该如何平衡？在《陆家嘴》记者采访的过程中，张英飚很多次提到了“稳定”这个词，在投资这场长跑当中，创造低波动的绝对收益才是他认定的目标。

景泰利丰 张英飚

“中国投资者对亏损的容忍度只有10%”

都说止损线是一把双刃剑，在控制了风险的同时，也很可能让你错失上涨的机会。

但张英飚对这个说法并不认同。

“从短期看，在反弹刚出现的时候，仓位低的基金会错失刚刚上涨时的机会。但我们一旦观察到市场走稳，也会逐渐加仓，从长期的角度看，由于规避了前期下跌，净值表现反而更加稳健。”张英飚说。

这一点在经历了2018年的下跌之后表现得尤为明显。2018年中秋节之后，景泰利丰旗下基金的仓位已经降到了3成以下，并且将低仓位的策略一直维持到了到了今年一季度。由于错失了一季度的上涨行情，也有人质疑景泰利丰的“10%军规”太过严苛导致踏空，但张英飚仍然坚持在上市公司一季报发布前才陆续加仓，由于重仓的个股业绩表现超预期，净值很快出现了反弹，在5月份的时候就已经回到了2017年的高位。

“国内权益多头产品有一个共同的特征就是高波动，所以虽然常常有翻倍的基金，但投资者的体验并不好。我们就希望通过严格的风控，克服高波动的风险。”张英飚指出，在控制好回撤和波动之后，基金长期累计下来的收益是非常明显的。

至于“10%回撤率”的这一风控指标，则是张英飚和他的团队在20多年资管生涯中总结出来的一条“生命线”。张英飚认为，国内投资者对亏损的忍耐度并没有海外投资者那么高，所以海外流行的“20%止损线”在A股市场并不适用。

“一旦净值下跌超过10%，国内投资者就坐不住了。”张英飚说，同时，对基金经理而言，清盘线也是生死线，这是基金经理必须要守住的底线，将清盘线设定得越低，在极端的市场环境下，损失就会越大。

“比如在2015年股灾的时候，如果没有这一条规定，我们的基金肯定会跌破0.9，就是因为严格执行这一条风控措施，我们在2015年发行的基金也都守住了0.90元的底线。”张英飚说。

在具体投资层面上，景泰利丰主要通过事前风控和事中风控两个步骤实施这一军规。

在事前风控的一级配置（总体仓位）的风控中，根据每个季度做出情景假设分析，结合宏观数据等对未来一个月或一个季度提前做出预判，从而确定组合的总体仓位水平。

以去年的市场为例，A股国庆节后市场在美股下跌的影响下迎来暴跌。十月份，上证综指跌7.75%，创业板跌幅达9.62%。景泰利丰在通过提前预判，让旗下所有产品回避了重创，部分包含对冲手段的基金净值还出现了逆势上涨。

事中风控则是为了控制总净值的回撤在10%以内，景泰十分注重重仓股的跟踪，无论是在研究员考核或卖出原则上，都对持仓个股做了详细的要求。这些操作细则有效的将个股回撤控制在15%以内，从而实现整体的回撤控制。

“简单来说，我们设置了0.93元的预警线，当基金净值跌到0.93元的时候，我们规定股票的仓位不能高于三成，一旦跌到0.9元就会封闭基金然后清盘。”张英飚认为，只有这么做出这样极端的规定才能够真正保护投资者的资产。

作为一名在资本市场摸爬滚打二十多年的投资老兵，张英飚始终认为，投资不是一件独立的事情，基金经理应该时刻保持着对宏观形势的敏感性。

2018年上证指数下跌了24.59%，创下A股历史上仅次于2008年的第二大跌幅，而主导全年的事件就是中美贸易摩擦。

而对中美关系的变化，张英飚在2017年1月份的时候就已经旗帜鲜明地提出了自己的观点，他认为：“美国新总统特朗普的上台可能加速全球化贸易倒退。”

张英飚指出，全球化的经济发展是靠增加发达国家的失业率和发展中国家的福利保障作为代价的，全球化达到顶峰之后出现了倒退的迹象；特朗普的上台可能会加速全球化贸易倒退，从特朗普百日新政议程中可见一斑。

他的担忧也在一年后特朗普坐稳了总统位置之后开始发酵。因此，在2018年全年，张英飚始终对中美贸易谈判抱着谨慎观察的态度，而这份谨慎，也让景泰利丰在随后市场的下跌过程中得以轻仓躲过。

在下跌中并不是简单地空仓就可以了，事实上，市场经常会出现“诱多”的情况，对于轻仓和空仓的投资人而言，抵御诱惑尤为重要。

下半年A股行情“有底线”

对于下半年的A股市场，张英飚有谨慎也有布局。

他认为，在8月1日美联储降息的带动之下，央行下半年也可能会实行一定的宽松措施。特别是在今年70周年建国背景下，市场整体会有更多机会。

与此同时，从基本面的情况看，由于去年四季度国内GDP的基数比较低，所以今年四季度宏观数据也应该会有较好的表现，在政策预期以及数据兜底的背景之下，A股起码不会出现大级别的下跌，行情会有底线支撑。

但他也并不看好大级别的牛市行情。他认为，2019年不会有大行业的机会，投资机会要下沉到三四级细分领域去挖掘。他表示主要看好两类的公司，第一类: 已经成为可对标国际巨头的中国行业寡头公司，比如在啤酒、乳制品、调味品、家电制造等行业，行业龙头公司往往已经积累了强大的渠道壁垒或者制造优势，行业格局已经形成，寡头模型已经建立；同时，我们也持续挖掘正在建立行业寡头格局的行业。第二类: 中国独有的巨大内需市场中的各细分行业龙头，中国拥有世界上最多的中产阶级数量，长期以来稳定增长，在多年的发展中，成长了一批满足于中国独特内需市场如大健康、生鲜超市、保险、黄金消费等的龙头公司。

在具体选股思路上，景泰利丰有自己的一套“成长型公司评价体系”，选股标准包括行业增长（未来三年的净利润能够翻倍）、竞争格局、良好的可复制性、合理的估值、优秀的治理结构等。

“在A股市场的4000多家公司里面，只有5%的公司也就是200家公司能够创造价值，根据我们的选股标准，大概也只有5%的公司能够进入我们的股票池。”张英飚说，严格按照选股体系选股原也是景泰利丰坚守的原则，只要避开了大部分股市当中的陷阱，就不至于出现大的亏损。