【热点解读】警惕信用利差再扩大与违约风险再上升

今年年初以来，债券违约规模与2018年同期相比增长47.35%，月份分布上虽然不甚均匀，但各季度总量类似，均在400亿左右，显著低于2018年三、四季度水平。展望2019年四季度，仍需警惕信用利差再扩大与违约风险再上升。

低评级债券利差直接反应违约风险

低评级债券或民企信用利差与债券违约规模一致，原因是违约主要是低评级债券，利差直接反应违约风险，我们通过观测信用利差变化来预测未来债券违约风险。

从违约主体性质来看，出现违约的债券对应主体有七成以上是民营企业，故民企信用利差走势表现为与债券违约规模一致；从违约主体首次评级的级别分布来看，近九成为AA及以下低评级主体，因此低评级债券信用利差走势表现为与债券违约规模一致。

信用利差平稳背后是定向政策支持

今年年初至今，不考虑期间的信用风险冲击事件的影响，低评级债券信用利差和民企信用利差均趋势向下，较年初分别下降 47.15bps和13.83bps。

信用利差主要是市场投资人基于企业基本分析给出的风险溢价，当然也会受到流动性、风险偏好等因素的影响有偏，但总体上信用利差会反映企业信用基本面的变化，信用基本面改善会使得信用利差向下，反之，则向上。

从私营工业企业盈利状况与民企信用利差变动的情况亦验证了这一观点。今年民企盈利相对稳健，从月度盈利负增长回升至 7%的盈利增速，盈利改善支撑信用利差平稳甚至小幅回落，背后是政府定向政策支持。

外生融资收缩将导致信用利差上升和违约风险加大

经济下行压力之下，政策逐步调整，但结构性政策约束仍在，当前信用尚难扩张，社融短期将继续收缩。8月社会融资总量为1.98万亿元，较去年同期减少409亿元。

随着经济下行压力上升，政策逐步进行调整。金融稳定委员会会议要求加大逆周期调节力度，保持社融合理增长。地方政府债额度提前下发等政策，显示政策开始逐步调整。

然而政策并未放弃结构性目标，对房地产依然保持严格管控，地方政府隐性债务约束依然存在，而小微、民企和制造业融资又难以放量，因而向实体资金投放渠道依然不畅，结构性政策为主情况下，政策导向与微观激励依然总体不一致，实体信用依然难以扩张。

因此，需警惕外生融资收缩传导至企业资金收紧带来的不利影响，信用利差或将再扩大，违约风险或将再上升。

实质违约债券统计

跟踪期内（9月以来）违约债券10只，较上期增加4只，违约公司数量为3家，较上期减少2家，债券余额合计 50.58 亿元，较上期增加5.04亿元。公司性质方面，3家均为民营企业。是否上市方面，1家均为非上市企业。区域分布方面，1家位于浙江省，2家位于江苏省。

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