解读LPR改革：信托产品基准收益可能会进一步下行

　　来源：中诚信托 执笔：杨晓东

　　新的LPR形成机制对信托市场的影响　

　　8月17日上午中国人民银行公告决定改革完善贷款市场报价利率（LPR）形成机制，并于8月20日首次发布新的LPR。在全球货币走向宽松的条件下，新的LPR将在货币政策结构性调整和降低实体经济融资成本方面发挥积极作用，对信托市场也将产生深远影响。

　　一　新LPR形成机制对信托市场基准收益的影响

　　根据央行的公告，新的LPR形成机制采取一年期MLF加点的方式进行报价，贷款市场报价利率报价行类型在原有的全国性银行基础上增加城市商业银行、农村商业银行、外资银行和民营银行，由10家扩大至18家，并定期评估调整。

　　新LPR形成机制实现利率并轨具有积极作用。总的来看，新LPR将市场利率与实体经济贷款利率联动，有助于进一步疏通央行政策利率向市场利率和信贷利率的传导，对利率市场化改革也具有积极的意义。8月20日报价实施首日，1年期LPR为4.25%，比原来基准利率降了10个BP，比以前老的LPR降了6个BP，5年期以上LPR为4.85%。

　　汇率市场弹性空间更大。2019年以来，受经济下行压力影响，全球先后有20多个经济体宣布降息。8月1日，美联储宣布降息25个基点更是将本轮降息推向高潮。8月14日，美国10年期国债收益率突破2%的关口，自2007年以来首次降至2年期国债收益率下方，加剧了市场的对美国经济衰退的担忧；从欧洲的情况来看，德国二季度经济出现负增长，10年期国债利率降至-0.69%，创下历史新低，引发了欧洲经济衰退的恐慌；日本10年期国债利率降至-0.23%，距离2016年-0.3%的历史最低点仅差7bp。

　　全球经济下行压力增大，多数国家货币走向宽松，对中国经济悲观预期与人民币过度贬值压力基本消退。从市场来看，8月5日在岸和离岸人民币兑美元汇率双双跌破7元心理关口以来，市场并未出现大的震荡。伴随着货币政策外部压力的缓解，货币政策操作空间更大，“7”也将不在是外汇市场的“魔咒”，汇率市场弹性空间更大。

　　信托产品基准收益可能会进一步下行。信托公司信托业务资金来源于市场化募资，贷款业务也主要取决于资金成本和风险溢价等因素，市场化程度均较高。若以LPR方式引导贷款资金利率下行，信托公司贷款利率也必将随着整体市场利率整体利率水平变化同步下行。此前，受2015年央行多次降息、降准的影响，无论是银行理财产品还是集合信托产品收益率均出现较大幅度的下行。根据用益信托网的统计，2015年2月至2017年2月两年间，集合信托平均收益率由接近9.5%，下跌至接近6%，下降了近37%。

　　二　新LPR形成机制对信托市场融资业务的影响

　　新LPR形成机制有助于降低实体经济融资成本。8月16日，国务院常务会议部署运用市场化改革办法推动实际利率水平明显降低和解决“融资难”问题，其中一项即为“改革完善贷款市场报价利率形成机制”，带动贷款实际利率水平进一步降低，会议还提出要多种货币信贷政策工具联动配合，确保实现年内降低小微企业贷款综合融资成本1个百分点。由此可见，LPR被赋予了降低企业实际利率的重要任务。

　　2019年年初，央行货币政策司孙国峰司长曾表示，从当下纾困小微、民企融资难融资贵的环境看，贷款基准利率的并轨目前更为迫切，要发挥现有的贷款参考利率与央行政策利率紧密联系。目前，1年期金融机构贷款加权平均利率在4.35%，下浮10%即3.915%是市场贷款利率下限。新LPR机制的实施，有助于进一步疏通央行政策利率向市场利率和信贷利率的传导，并倒逼商业银行进行改革，增强风险管控与定价能力、优化自身资产负债结构。

　　不过，新的LPR形成机制也存在一些缺陷。一是各家银行基本采取FTP加成的方法确定贷款价格，影响因素主要有资金成本、业务成本和风险溢价等因素。其中，存款和同业负债决定资金获取成本，但存款主要参考基准利率而非货币市场利率。在实施新的LPR实施后，影响商业银行FTP定价的仍然是存款基准利率和货币市场利率两条线；二是市场利率波动较为频繁，MLF与市场利率相比较为稳定，不能完全反应市场利率波动。此外，LPR改革后，商业银行的风险定价能力也将接受考验，对于信息不对称的小额、零散、短期贷款指导意义不强。

　　信托市场房地产融资业务短期影响最大。从信用派生的角度，房地产行业在信用派生中具有放大器的作用，能够放大基础货币的投放，其途径主要有房地产企业以加杠杆方式获得土地，房地产以土地作为抵押继续获得融资，以及居民以加杠杆方式购买商品房等途径。5月份以来，房地产融资不断收紧，监管部门陆续出台一系列限制政策，房地产企业融资难度不断加大。

　　从房地产企业拿地情况来看，截至2019年7月，全国土地成交价款出现断崖式下滑，累计同比降低27%。房地产融资的收紧，房地产行业信用扩张的功能受到限制，一方面避免了由于货币政策宽松造成信用加速扩张引发资产价格泡沫，另外一方面也在一定程度上限制了房地产行业对信贷资源的挤占，有助于降低社会资金成本。

　　三 新LPR形成机制对信托市场投资业务的影响

　　新的LPR形成机制将开启利率下行周期。回顾2018年，受国内经济去杠杆影响，经济下行压力增大，叠加美联储加息和中国和美国贸易争端的影响，人民币贬值压力较大。若人民币出现过度贬值将会造成资金恐慌性外流，进一步冲击国内经济，以至于货币政策宽松空间有限。在央行逆周期政策的努力下，虽多次出现破7险情，但最终均力挽狂澜，人民币全年录得5.04%的贬值，幅度小于2015年和2016年。随着外部压力的减退，新的LPR形成机制在降低企业融资成本的同时，将开启利率下行周期。

　　利率下行周期，资产配置仍是主线。根据央行的数据，7月末，广义货币（M2）余额191.94万亿元，同比增长8.1%，增速比上月末和上年同期均低0.4个百分点；7月份社会融资规模增量为1.01万亿元，较上年同期少2103亿元。虽然M2增速下降，但AA产业债信用利差并未出现明显上行趋势，这也表明货币政策未有收紧的趋势。信托公司在利率下行周期中，信贷业务利差可能被压缩，贷款利率将随市场利率同步降低，市场吸引力下降。同时，资产配置业务需求提升，以股、债和黄金等作为投资标的的配置类业务吸引力将不断提升。

　　大力发展资本市场业务是信托公司财富管理业务重要突破方向。2018年4月以来，一年期MLF长期稳定在3.30%，新LPR机制后，最直接的降低企业融资成本方法即降低MLF资金利率，通过新的报价机制以带动贷款利率下行。此外，央行还可以通过降准、定向降准、以降准置换MLF、中期借贷便利（TMLF），以及再贷款、再贴现等结构性工具为市场提供充裕的流动性，同时引导资金加强对实体经济，尤其是民营和小微企业的支持力度。

　　从7月份的数据情况来看，降准、以降准置换MLF操作的可能性进一步提升。从短期来看，利率下行、企业融资成本的降低有助于改善盈利状况，降低信用风险溢价，有助于提升股市和债市的表现。从资本市场的角度，若以调降1年期MLF利率，或者通过货币适度宽松引导综合负债成本下行则对股市形成利好。大力发展资本市场业务，提升主动管理能力和资产配置能力将是信托公司在顺应市场变化的重要突破方向。

责任编辑：唐婧