霸菱资产投资主管：财政加码、通货膨胀、利率抬升下主题将转换

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作者 霸菱资管投资主管 杜敬创（Kiem DO）

（本文整理自霸菱资产管理亚洲多元投资主管Khiem DO（杜敬创先生），在12月4日财新-云锋海外投资论坛上的演讲）

谈到全球金融市场不能不说到近年来主要发达国家的量化宽松货币政策（QE）。我认为QE起初几年效果还不错，但效果逐渐递减，现在只是浪费钱。我认为，QE实际上是在给新兴市场投资者送钱，即借更便宜的钱给他们用。而真正实施货币宽松的国家未必会收益，因为他们的投资者未必买本国债券。

刚刚Phillippe（Philippe ITHURBIDE，东方汇理资产管理全球研究、策略与分析部门主管）的演讲提到，欧洲和德国的贸易中有七成是对新兴市场经济体。从这一角度看，QE能降低新兴市场国家的融资成本， “补贴” 这些国家。美英两国的零利率已经催生出政治突变，可以预见，其他实施零利率的国家也可能也会有这样的变革。零利率政策下，这些发达经济体的储蓄者利益严重受损，当他们意识到受骗以后，就开始反抗，投票给其他人。从这一角度看，这不啻为反对“零利率”的选举。零利率的优点是帮助了银行，有利于那些能够使用杠杆的人。结果是富人更富、穷人更穷，这就带来政治变革。这一进程已经启动了。

我们将在未来数年看到一个不一样的世界，我会在下面几张PPT中说明。

上面这张图很好地显示出，不能再看通缩赢家了，你必须看看另外的投资主题，寻求通胀赢家。现在整体的趋势正从通缩转向通胀，所以大家不妨看看在通胀下，谁获益最大？由于全球化，我们当下的世界正处于最优状态。 表面上看起来一切都很和谐。

比如说中国，中国有好多大企业不仅能生产廉价商品，还能以超高的效率准点送达买家手中，中国在这些方面做得非常出色。而美国、德国、意大利在其他方面也可圈可点，看看意大利美妙的建筑！我特别喜欢去欧洲。但是，我要提醒大家，这个状态正在变化，很可能从最优状态下调至非最优状态。一旦这样的事情发生，问题就出现了。其中一个问题是通胀，另一个问题是预算赤字上升。这些将显著影响投资主题的转换，如从债券到大宗商品，从成长股到价值股，从美股到日本股票 。全球会发生巨变，这样的变化从英国脱欧后就悄然开始了，特朗普当选加速了这一进程。因此在座的各位要十分当心这样的信号。

上图是过去5000年来的利率变化。 大家来看看我们现在处于哪个位置？在右边最低的地方！ 我们当前的利率水平处于历史的低点，这是一个转折点。

我还要给大家分享另一张图（指上图），这张图来自美银美林 。图中显示出，1960年以来通缩主题表现非常好，如债券、美国大盘股等等 ；而受益于通胀的大宗商品、银行股、价值股等表现相对较差。我认为，这一趋势会反转，你需要做好逆转的准备。我刚刚也谈到，特朗普当选后，我们正往这个方向走。

上图是一张有趣的图。它显示了当市场出现失衡时，发生了哪些重大事件。你们可能记得去年投资者们还在讨论：直升机撒钱什么时候发生？直升机撒钱指政府（央行）印钱发给穷人，使他们消费更多，这是提振消费和经济最快的办法。以前很难设想直升机撒钱到底会以怎样的形式发生，因为政府做这一决定并不容易。巴西、香港等地区只是偶尔为之。直升机撒钱话题去年被提出，在英国退欧之后，开始正式进入政策讨论(Helicopter money was talked about last year and it gets realized after Brexit and it gets realized by Abe-san.) ，日本已经在采取财政刺激措施。我认为全球已经放弃货币政策，量化宽松(QE)和负利率，开始踏上个新趋势。财政刺激措施是次优的，因为这会产生通货膨胀。

这是我们年初做的10年收益率预期，我们每年更新一次。我们预测10年期美国国债的年均名义收益率为1％，而股票回报率是每年5-6％，但风险更高。目前全球发生的事件证明我们2005年的预测是正确的。绿色是我们的预测，蓝色是实际回报。我们唯一猜测错的是债券，因为出现了QE，央行购买国债扭曲了市场价格。未来，在债券市场投资会比较困难，除非是投资一些通货膨胀挂钩债券(inflation-linked bonds)或者质量好的信贷资产。

我们担心人民币贬值。目前美元升值显然在增加了人民币的贬值压力。如果没有政府干预，我认为人民币会更弱。我觉得人民币的公允价值可能是7.2-7.5左右，到了这个区间，人民币资产对于全球投资者将开始具有吸引力。人民币走势绝对值得留意。

最后，这是我们每月编制的图表，对我们偏好的资产类别进行排列。因为明年特朗普对新兴市场政策的不确定性，我们下调了亚洲新兴股票和新兴市场本币债。我们依然看好日本股市场，但必须对冲日元。在股票风格上，我们比较喜欢价值股，成长股已经太贵了。

（完）

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