【红刊财经】市场或进入慢牛 宜布局可选消费——专访聚鸣投资投资总监刘晓龙

来源:红刊财经 2019-03-07 18:13:06

摘要
文/曹井雪今年前两个月,上证指数上涨17.93%,一直强调安全边际的基金经理刘晓龙对市场作出了“熊市结束”的判断。在上涨主线不明确的情况下,养殖、制造业和可选消费龙头都为他青睐。2018年A股市场泥沙俱下,曾经的公募明星基金经理刘晓龙在自立门户后却逆风飞扬,他管理的聚鸣多策略斩获了年度7.9%的正收

【红刊财经】市场或进入慢牛 宜布局可选消费——专访聚鸣投资投资总监刘晓龙

文/曹井雪

今年前两个月,上证指数上涨17.93%,一直强调安全边际的基金经理刘晓龙对市场作出了“熊市结束”的判断。在上涨主线不明确的情况下,养殖、制造业和可选消费龙头都为他青睐。

2018年A股市场泥沙俱下,曾经的公募明星基金经理刘晓龙在自立门户后却逆风飞扬,他管理的聚鸣多策略斩获了年度7.9%的正收益,在私募排排网股票策略私募收益榜上排在第23位。

本周《红周刊》记者邀请到了聚鸣投资投资总监刘晓龙做客“面对面”栏目。他指出:“我坚持逆向投资的方法,在择股的过程中最为看重安全边际。去年能获得正收益是因为选择了安全边际充足的公司,用公司的业绩增长对冲市场整体估值的下行。”例如,去年6月,他选中了行业基本面位于“底部区域”的养猪板块来重点配置,收获颇丰。

今年,刘晓龙继续看好养殖板块,他认为当前该行业的估值还处于均衡水平,没有被高估。此外,制造业龙头和可选消费品的龙头也是他青睐的领域,例如目前正在布局的汽车板块。据他判断,前期压抑的汽车消费需求会逐步释放,今年三季度行业销售数据可能会发生逆转,而股价会提前于基本面有所反映,配置汽车板块的时机已经来临。

安全边际是赚钱秘籍

《红周刊》:回看2018,公司是如何在市场不给力的情况下实现逆袭的?

刘晓龙:我们只做股票,没有做其他资产,也没有使用对冲工具,因此非常注重个股的安全边际。2018年,A股市场大幅调整,个股中位数跌幅35%。在这样的市场上,我们没有追高,而是选择安全边际充足的公司,实际上是用个体公司的业绩增长对冲了市场整体估值的下行,从而取得了一定的正收益。

去年上半年,我们的持仓约有6成,随着贸易战和经济恶化,下半年的持仓降到3成左右。在去年11月,判断当时A股整体估值到了历史底部,于是开始加仓。我们去年板块判断相对弱化,自上而下看,个体公司安全边际足够、成长性合适的投资标的都纳入进来。去年初医药和计算机配置较多,下半年高端制造业、养殖板块配置较多。

例如,我们在去年6月份就开始买入养猪行业,彼时行业全线亏损,很多公司的市值跌破重置成本,在土地供给有限、环保收紧的状态下,新建产能消耗的成本是巨大的。例如,我当时选中了正邦科技,去年公司一度跌到了80亿市值,当时的产能大概是550万头,头均市值大概1000多元,到了重置成本的价格。所以我们判断公司当时三四元左右的股价,其有足够的安全边际。我们原本期待等待一年的时间行业才会复苏,结果由于非洲猪瘟的原因,导致行情提前启动。

《红周刊》:今年以来,A股市场反弹凌厉,前两个月上证指数的涨幅为17.93%,您如何看待这次市场大涨?这对您的持仓有什么影响?

刘晓龙:我认为本周市场大涨原因是政策转向和资金面宽裕的共振,上涨又带来了踏空资金的集中入场,形成了市场自我加强的过程。这样看来熊市已经结束了,接下来市场可能会进入慢牛。即使贸易战再出现波折,也会有结构性的投资机会产生。目前市场还没有明显的上涨主线形成,因此我们整体仓位在5-7成之间,而且我们的仓位比较分散,继续看好养殖、制造业龙头及可选消费品龙头。

汽车板块迎来布局时机养猪板块投资逻辑尚存

《红周刊》:在可选消费品领域,您对汽车行业的研究颇多。1月汽车销量数据出炉,您怎样解读?

刘晓龙:如果仅从1月的销量数据来看,其实是超预期的。四季度销售端下滑20%左右,1月份销售端同比持平;而批发端车厂的生产数量下滑了17%。这样看来,车厂去库存效果比较明显,终端销售情况还可以,因此之前偏高的渠道库存现在也降低到了正常阶段,未来的月份即使出现负增长,幅度也会逐渐收敛。

《红周刊》:那么,您如何看待当前汽车板块的投资机会?

刘晓龙:目前传统车企和零部件板块的市盈率在8~15倍之间,我认为安全边际很高,配置时机已经到来。股票市场一般会提前于基本面来反映,按照测算,今年三季度销售数据会同比持平或增长,汽车股可能会在这个时点之前上涨。

对于汽车行业未来销售数据的判断,首先来自于供给层面。由于决策机制的反应时差,从去年三季度开始,车厂发觉汽车销售情况不乐观,车厂到四季度才主动去库存,销量下滑幅度也开始钝化。因此,大概需要一个季度左右的时间,汽车渠道库存数据就会开始正常。

其次,在需求层面,不论与国外相比还是从自身来看,我国汽车需求还是没有被满足的。第一,对比来看,中国汽车渗透率在0.3左右,而人口密度更大、公共交通更发达的日本的渗透率还比我们高一倍,这也说明了我国汽车需求还有增长空间。第二,从我国本身的消费需求来看,车的寿命一般是10年,这也就意味着3亿辆车一年的正常替换需求有3000万辆,而去年汽车的销量只有2000多万辆,即使渗透率不变,也无法满足需求。因此,去年受经济环境欠佳而放缓的汽车消费需求,会在之后慢慢释放出来。

《红周刊》:您当前投资汽车股的仓位是多少?公司出现怎样的变化,您才考虑卖出呢?

刘晓龙:我对汽车板块的买入节奏控制得比较慢,目前仓位不到10%。

至于卖出时点,首先,行业基本面变差,我认为去年11月、12月出现负增长百分之十几的情况已经非常极端了。回顾过去十几年,整个汽车行业从来没有出现过单月负增长20%的情况。如果类似的销售情况持续存在,背后也代表着实体经济的极端恶化,可能性非常低。所以根据近3个月的销售数据,以及对实体经济的判断,我排除了行业基本面恶化的可能。

其次,公司本身的竞争力变差。例如,假设一家汽车类零部件提供厂商有大众、吉利、宝马3家客户,而在跟踪的过程中发现其中一家把它剔除出供应商名单,或从第一供应商转为第二供应商。当这样的问题出现且并非偶然发生,那就意味着行业内有更具竞争优势的对手出现,公司不再是龙头,我大概率会选择清仓。

《红周刊》:养殖板块估值已经被大幅修复,您继续看好该板块的原因是什么?

刘晓龙:原因有两点。首先,养猪板块行情确实很强势,由于猪瘟“超预期”,导致猪产能减产明显,如果国家不干预,价格上涨是必然的,而且涨势会非常极端。其次,目前该品种还处于均衡价值,并没有被高估。目前市场对于养猪的预期很乐观,像正邦科技,预计公司明年的产能大概有1000万头,一般来说一头猪可以赚两三百元,对应的市值大概会有两三百亿。不过以目前猪瘟的蔓延来看,市场给予了一头猪赚八百元的乐观预期。我谨慎一点看,即使一头猪赚500元,根据公司的产能,市值也将达到500亿元左右,目前公司的市值还没有达到这个水平。

在我的投资组合中,目前养猪和养鸡加起来仓位大概在15%左右,因此不急于卖出。未来减持的标准有三点:第一是估值的回升,公司市值如果达到四五百亿元,我可能会卖出。第二看国家会不会出现一些政策变化,例如全产业链限价,然后投入大量补贴给农民,鼓励大家补栏,这会直接对公司利润造成负面影响。第三,如果猪瘟行情蔓延,我投入的上市公司猪场被大面积感染,这种情况下,公司消耗了成本,但计算收益的基数都不存在了,也就更谈不上投资价值了。

总的来说,养殖板块最关注的指标是头均利润。因为小的养殖户对这个很敏感,一旦不赚钱就不扩产,或者不养了。头均亏损持续一年多的时间,产能就会出清,这样一来产品价格就会上涨。头均利润是产品价格链传导的顶端,因此至关重要。

逆向投资寻找安全边际

《红周刊》:请总结一下您的投资策略?

刘晓龙:我一直坚持逆向投资,这与市场主流的趋势投资有很大区别。市场一般关注公司的高光时刻,而我喜欢寻找好公司的至暗时刻,即行业和公司的盈利能力都处于比较差的时候,这种时候公司通常是被低估的。

逆向投资的难点在于行为金融学角度的逆人性,因为买入后不知道股票的情况会不会变差,熬多久时间股票才会上涨,尤其是市场中总有其他股票在上涨,因此逆向投资者面临着孤独、恐惧和诱惑。即使如此煎熬,我还会选择逆向投资的原因在于目前主流的投资方式有很大的弊端:投资者选择的投资标的,一般都会有一个很强的增长预期,但是这种预期在绝大多数情况下是达不到的,例如在去年的市场行情下,这种做法会令基金净值大幅回撤。

《红周刊》:您一直强调“安全边际”,您判定安全边际的具体方法是什么?

刘晓龙:从行业角度,安全边际要分相对稳定类行业和周期类行业看。相对稳定类的行业业绩一般比较稳定,可以用PE来估值。在公司业绩表现不好的时候,还有一个较低的PE估值,基本上比较安全。

周期类行业的业绩有盈有亏,安全边际的判定相对复杂,大概率用PB。首先看PB历史极值,如果当前PB处于历史低值附近,安全边际相对较高。第二要看基本面的趋势,周期性行业经常出现连续几年表现差的情况,因此相较于非周期行业,投资时点的选择格外重要。最好在行业盈利能力处于低点、甚至亏损时布局,如果长期亏损就更好了,反映在指标上就是低PE、低PB。(文中涉及个股仅做举例,不做买卖推荐)

(本文已刊发于2019年3月2日出版的《红周刊》)

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