权益类资产应该长期加配|二季度投资指南

好买说

牛市来了吗?站在同一时点，不同的人有不同的想法。我们手中拿着同一朵花，心中盛开着不同的花。

手中的花是现实：前不久政府工作报告指出了最大的现实。首先，从GDP来看，目标定在了6.0%-6.5%。这是第一次把GDP定在一个范围，表明政府对GDP的容忍度在提升。这具有很强的合理性，为什么呢？保增长就是保就业，2019年新增1100万就业人口，以1个GDP对应200万就业人口来算，如只有6%的增长，就业表示也毫无压力。而且随着未来每年减少约300万的新增就业人口，增速逐步下降，也不是什么大不了的事情。其次，货币政策已经转向。2018年9.6%的名义GDP，M2的增长仅8.1%，而今年的提法是M2的增速与名义GDP增长相一致。边际已经变好。最后，股市的现状来看,股市的回报率的吸引力增加。从PE来看，目前估值在12倍附近，无论纵向还是横向对比，都处于低位。A股历史分红率约2.4%，目前十年期国债收益率在3.1%附近，股票还有一个上涨的期权。两相对比，这可能引来资产从固定收益向权益资产的转移。从居民的财富配置来看，我国居民股票资产仅占3%左右，而海外居民中股票资产的配置达到30%左右。

心中的花是未来的预期，一千人心中有一千个哈姆莱特：有的人认为经济不好，而且还持续不好，有的人认为，贸易战会导致全球化逆转……，悲观的展望可以很多，但是恰恰被预测到的风险，都不是真正的风险。这往往造成，悲观者正确，乐观者成功。

对于投资者来说，与其执著于心中的花，倒不如专注于手中的花。基于现实而配置，这种现实恰恰是未来也会重复的现实。比如说，均值回归是资本市场第一牛顿定理。高估值时低仓位，低估值时高仓位，这是投资游戏中的定势，是不能放弃的得分。这是心中的花，也是手中的花。

那我们配置基金时，又该如何来处理呢？

还是要把握手中的花，也就是我们能预期和能把握的东西。什么是我们能把握的呢？其实，这很大程度上取决于我们投资的时长。如果持有基金一个月，手中的花是运气，运气更重要，但运气是能把握的吗？如果持有一年，能力更重要；如果持有三五年，理念很重要；如果持有十年，能相信的只有人品了。是不是站在客户的角度想问题，机构利益有没有和客户的利益绑定在一起，能否表现出长期持续的资产管理能力，这才是值得关注的因素。

所以，如果我们的投资持有周期是三年、五年甚至十年，那我们手中的花应该是在任何一类资产高估值时低配，低估值时高配，而不是猜测未来一周、一月的涨跌。从最重要的大类资产配置来看，权益类资产包括股权投资都应该长期加配。

作为一个积极投资者，可能应该上升到50%以上的比重；

对冲的仓位仍应该维持，“饱带干粮，晴带雨伞”，好的对冲基金仍稀缺，获取超额收益的能力强，配置可以考虑20%以上比重；

非标固定收益从长远来看，会逐步转为标准化产品，目前且买且珍惜，传统的债券市场虽然也有机会，但相比而言，机会就比较小了。我们推荐非标固收，配置在20%左右比重。

▼ 2019年二季度各大类资产配置指南如下

（点击查看大图更清晰）

1

宏观：逆周期调节，发力资本市场改革

• 发力资本市场改革
• 中美经济周期从错配步入阶段性共振
• 把目光放在阳光照耀之地

今年以来一季度宏观经济指标表现并不亮眼，政策转向后托底的效果还需要时间显现，同时我们还面临着PPI-CPI剪刀差确认收负并且大概率难以短期修复的情况。这样的大背景下，决策层迅速明确并出台一系列逆周期调节政策，并对于核心目标和达成方法指出了务实的“重质量、轻数量”的路径。中美贸易摩擦将进入常态化，在供给端，我们将通过制造业高质量发展解决自主可控问题，在需求端，我们将通过促进强大国内市场解决外需波动问题。积极的财政政策、宽松的货币政策、减税降费、竞争中性和进一步开放等是我们手中的工具。

逆周期调节的同时，资本市场首次被提到“牵一发而动全身”的高定位，我们将看到的第一个转型将是我国会逐步从重融资向投融资并重转型，过去中国过分依赖债务融资，不断推高的实体经济杠杆使得债务风险成为了中国经济的一大隐患，未来中国的新经济将更多借助“股”的形式来实现。科创板、注册制、并购重组、衍生品和互融互通等将是实现的途径。

▼提升直接融资比重，为实体经济服务

数据来源：WIND，好买基金研究中心整理

数据时间：2010年-2018年

去年我们的研判或许正在发生，中美经济周期从错配步入阶段性共振。预计2019年的工业企业盈利增速可能出现一定程度的下行，为二季度货币政策进一步打开空间。对于美国，收益率曲线出现倒挂风险，前途有隐忧。短期美国的衰退还没有发生，同时中国的复苏也没有确认。阶段性两国周期将同向。

面对未来，永远是看不清楚，但我们已经感觉到边际的好转。与其追逐不确定性的迷雾，不如把目光放在阳光照耀之地，少些预测，多些应对。

2

股市：急涨之后，震荡前行

• 三大核心因素共振，促使市场迎来底部反弹
• 主要矛盾正逐渐回归基本面
• 注重个股精选的基金产品

2019年一季度，市场一扫2018年的低迷，迎来强势反弹。上证综指、万得全A、沪深300和创业板指分别大涨24.56%、29.18%、26.51%和35.34%。我们认为整体市场行情的驱动力来源“分母端”。 围绕驱动“分母端”的行情三大核心因素：交易结构、流动性水平和风险偏好，共同解释了今年市场的回暖。交易结构上，开年至今外资由沪深港通北上踊跃流入的资金过千亿，阶段性对A股存量博弈的市场风格起到了主导作用。流动性水平层面，国内资金利率下行、降准、短期两融和成交量层面均显示国内股市资金流入迹象显现。风险偏好层面，中美贸易摩擦的阶段性缓和叠加股市估值处于历史低位一定程度上给予了投资者未来的信心。三大核心因素共振，促使市场迎来底部反弹。

我们在去年四季度反复提到，从PB-ROE策略的角度，上证综指的隐含收益率持续攀升，一度曾接近9%的水平，已经达到了近几年的阶段性高点，对比当时同期的10年期国债收益率3.30%左右，A股的投资价值其实是非常明显的。

▼上证综指走势、上证综指1/PE与十年期国债收益率

数据来源：好买基金研究中心整理

时间范围：2008/07/04 — 2019/3/7

后期来看，沪深300、深成指估值已基本修复回2010年以来中位数水平，中证500、中小板仍有较大修复空间。短期的急涨将转为震荡上行，市场主要矛盾正在逐渐回归基本面，中期风格切换逻辑还有待“分子端”数据确认，后续马上会迎来密集的年报披露期，企业盈利的基本面数据也将会较大程度的影响市场未来的走势。目前来看，股市依然有较长期的投资价值，建议重点关注个股精选型基金产品。综上，我们提出了以下投资建议。

投资建议

长期来看，股指年化涨幅与名义GDP增速基本一致。A股的投资价值其实是非常明显的，均值回归是资本市场的牛顿定理，价格向价值的回归会迟到，但不会缺席。中长期布局的角度而言，虽然短期的急涨可能转为震荡上行，但毋庸置疑，股市依然有较长期的投资价值。建议重点关注个股精选型基金产品。

推荐产品

公募基金：中欧时代先锋、国泰价值经典、工银瑞信沪港深、景顺长城优选、汇添富价值精选、兴全轻资产

私募基金：睿洪二号（风险评级R4)、汉和资本19期（风险评级R3）、趣时事件驱动1号D期（风险评级R4）、泰旸创新成长7号B期（风险评级R3)、新方程望正精英鹏辉尊享D期（风险评级R3)、兴聚财富3号好买1期(风险评级R4)、世诚诚信金选2号(风险评级R4)、拾贝收益5期证券投资基金(风险评级R5)

3

固定收益：货币宽松，关注头部地产债与消金类产品

• 经济企稳持续性有待验证
• 债市收益率仍有下行空间
• 建立现金流信仰

货币宽松较明确，经济下行压力下，年内仍有降准可能。“两会”政府工作报告强调稳健的货币政策要松紧适度，既要把好货币供给总闸门，不搞大水漫灌，又要灵活运用多种货币政策工具，保持流动性合理充裕。随着美联储态度转鸽、全球经济增长预期放缓也减轻了外部因素对国内放宽货币政策的制约。地方债发行力度加大，个别风险较高地区正尝试进行债务风险化解，城投平台债务压力有望降低。近期宽信用措施继续加码，融资环境正逐渐改善，贷款利率趋于下行，民企纾困措施和减税降费政策的出台落地也有助于缓解民企债务压力、改善企业盈利，但宽货币向宽信用的传递仍有待时日。房地产行业融资情况有所好转，但销售下滑将使得未来资金回流速度放缓，中小房企经营难度上升，随着行业整合加剧，马太效应进一步凸显，头部房企竞争优势有望提升。

▼ 金融机构人民币贷款加权利率走势（单位：%）

数据来源：WIND，好买基金研究中心整理

数据区间: 2008/9 — 2018/12

“城投信仰”、“央企信仰”，在过去几年逐步打破。在经济增速放缓后，回归到债市的本源，现金流信仰上来。对于投资者而言，也不应执著非标与标的区别，把眼光放到债本身的现金流身上。

现金管理类工具，和资金利率相关，资金利率大概率将维持在2.5~2.6%附近，货币基金收益率短期内仍将处于低位。短久期、高票息、高评级的债券是首选。

类固收产品方面，主要关注两类资产：（1）地产类产品，头部房企仍是首选，建议仍以1~1.5年内的产品作为优先配置。（2）消费金融产品，2019年以来受到机构资金的追捧，头部机构的融资成本显著下降。对于持牌消费金融机构、互联网巨头入股的企业，仍有较好的配置价值。

投资建议

二季度，可关注偏重信用债投资的债券基金，以及平衡型可转债基金；类固收产品方面1年期及以内的头部优质地产项目具有较好性价比，适当关注已经建立行业壁垒的小微消费金融领域。

推荐产品

公募基金：招商产业、南方祥元、兴全磐稳增利、海富通纯债、博时信用债纯债、中欧可转债。

类固收产品：地产头部企业（恒大、碧桂园），规模型消费金融（大搜车、狮桥）

4

PE/VC：科创板带来新机遇

• 市场更趋理性化
• 科技创新领域受资本关注
• 科创板带来新机遇

截至2018年底，中国股权市场资本管理量约10万亿，规模进一步增长。去年一系列针对股权投资的政策发布，行业的监管逐步完善。2018年市场募资额同比下降25.6%，股权投资进入调整期，市场回归价值投资，机构更加注重提升自身风险控制和投后管理能力。

市场的参与者也在发生变化。2018年中国股权投资市场募资TOP20的基金募资金额占全市场募资总量的20%；投资规模TOP100的企业融资金额占全市场投资总量的48%；2%的机构账面退出金额占整个市场IPO账面退出总额的43%。股权市场呈现出强者恒强的局面，头部效应进一步加强。

机构出手有所放缓。2018年，中国股权投资总额约10800亿元，同比下降10.9%。投资的热点更多转向技术型企业。2012年以来，中国股权市场对科技创新领域的项目关注度逐渐提升，投资案例数不断增加，投资金额也在相对上涨，成为新的投资亮点。2018年，中国股权市场共有5,250起科技创新领域投资，占所有投资案例数的52.4%；投资金额达3,862亿元，占总投资额的35.8%。

▼ 2018年科技创新领域股权投资情况

数据来源：PEdata，好买基金研究中心整理

数据时间：2012年-2018年

2018年，境内上市数量同比下降76.0%，而境外上市数量同比上升92.4%，已反超境内市场。境外资本市场为争取优质新经济企业的上市，做出了众多制度调整，赴海外上市迎来小高峰。优质企业纷纷赴境外上市，也推动我国资本市场的改革。2019年3月1日，证监会、上交所正式发布了科创板“2+6”上市制度规则，这意味着科创板在我国正式落地。科创板的设立将为股权投资机构退出科创企业带来重大利好。

科创板的设立对于科创企业而言，为国内未上市的科技型创新企业以及海外上市中概股企业回归提供对接平台。其次，对于股权投资市场而言，科创板的推出将引导VC/PE机构向科创企业的价值投资。科创板加速落地，首批上市企业预计很快也会到来。我们更加关注科创板带来的制度上的变化，例如注册制、营收标准、股权结构等，都是引导资金长期投资科技企业的举措。

对于股权投资，科创板是投资创新型企业的又一退出渠道。行业方面，新一代信息技术、高端装备、新材料、新能源、节能环保以及生物医药等高新技术产业和战略性新兴产业，以及互联网、大数据、云计算、人工智能和制造业深度融合，将会是未来的重点投资领域。

投资建议

科创板带来的资本市场的长期利好，是一级和二级市场估值体系重构的过程，股权基金更加注重企业长期增长的价值。当前更加推荐能够长期伴随企业、为企业带来价值的投资机构。

推荐产品

股权基金：好买君联医疗基金（风险等级R5)、好买母基金系列（风险等级R5)