重阳投资致投资者信:中国科技投资新时代到来有信心

　　致尊敬的重阳客户：

　　（一）

　　1986年，年仅31岁“稚气未脱”的比尔·盖茨以3.15亿美元财富首次进入福布斯全球富豪榜。成为巨富之后的比尔·盖茨所做的第一个财务安排是清偿了15万美元的抵押贷款。

　　这一年的3月13日，微软在纳斯达克股票交易所挂牌上市。当日微软股价从21美元迅速蹿升至每股29.25美元的顶点，停盘时定格在每股27.75美元。拥有微软45%股份的比尔·盖茨当天在澳大利亚出差。9年之后，比尔·盖茨登顶福布斯全球富豪榜，并于此后连续13年蝉联。

　　比尔·盖茨和微软的故事点燃了已经成立14年但一直不温不火的纳斯达克，此后计算机服务商和互联网公司们纷至沓来，令人目不暇接：1986年甲骨文、1990年思科、1996年雅虎、1997年亚马逊、2000年4月新浪、6月网易、7月搜狐、2004年谷歌、2012年Facebook……纳斯达克成为一个不可不扣的造富梦工厂。

　　（二）

　　一切英雄与传奇都是历史的产物。

　　纵览美国股市的历史，互联网英雄只是最新的篇章。事实上，美国股市每一次大的繁荣都与科技革命息息相关。对此，耶鲁大学教授陈志武有过论断：“英国金融是受海洋贸易而激发起来的，而以股市为特色的美国金融则是围绕科技创新而起的”。

　　最初的起点是交通运输技术。如果时空穿梭回1860年代，会发现当时的美国投资者人人都在谈论“火车改变世界”，就如同我们现在谈论互联网、人工智能一样。当时在纽约和波士顿掀起了购买铁路股票的热潮。 

　　1875年美国人贝尔发明电话，1879年爱迪生发明电灯，掀起了新一轮的技术革命。于是，19世纪末20世纪初，“美国电报电话公司”（AT&T）、“通用电气公司”（GE）等电话与电力概念股成为资本市场新的明星。当然，由于当时美国的经济还处于钢铁和煤炭的时代，所以股市结构中占比最高的仍是铁路、钢铁和煤炭工业等，当时股市上热门的公司有卡内基的美国钢铁公司、联合太平洋铁路、哈德逊铁路公司等。

　　1896年福特试制出第一台汽车，1903年福特汽车公司成立。汽车成为新的技术引领。于是1910年到1929年间，美国股市产生了汽车股票的热潮。当时最火爆的股票是通用汽车和美国收音机公司。

　　到了20世纪30年代，第二次工业革命的成果迅速普及，美国初步完成了工业化，随着汽车、电话等在城镇市场的高速渗透，电力、石油、通信行业成为美国股票市场占比靠前的行业，耳熟能详的公司是标准石油、埃克森美孚等石油巨头、AT&T等。

　　20世纪70年代，石油危机引发的滞涨倒逼美国经济结构向新技术转型，半导体、计算机技术的普及推升工业生产效率大幅提升，计算机技术的快速发展促生了纳斯达克交易系统的成熟。到了20世纪末期，移动通信已普及，个人电脑的高渗透率为互联网的发展提供了基础，于是互联网信息服务得以高速发展。

　　科技革命催生了纳斯达克，纳斯达克又以资本的力量反过来助推科技革命，于是才有了比尔·盖茨、乔布斯、扎克伯格、贝索斯等时代英雄的群星璀璨。

　　（三）

　　美国产业和股市的变迁并非偶然，其背后有深刻的理论支撑。根据经济学原理，国家的长期经济增长潜力由三大因素决定，即人力、资本和生产效率。其中，影响生产效率的核心因素之一就是技术。当然这里的技术并非指狭义的科学技术，而是指包括生产组织管理和体制机制在内的有助提升全要素生产率的各类因素。 

　　如果承认这一经济学原理，那么美国的经验应当同样适用于中国，而且这也是中国经济的内在要求。中国过去40年的经济增长主要靠投资驱动和人口红利成为世界工厂，但如今资本、人力对经济增长的贡献边际越来越小，急需技术进步来提升生产效率和经济附加值。

　　总体而言，中国的科技水平虽然在过去数百年中处于落后追赶的状态，但是随着新一轮科技革命的到来，中国在5G运用、人工智能等方面正迎来百年不遇的弯道超车的机会。也正是在这个意义上，即将推出的科创板制度安排的确非常令人期待。

　　当然，具体到投资而言，重视科技新趋势并不等于盲目追逐新的科技概念股。一方面，由于新技术迭代极快，往往上一轮领先的科技公司很快成为下一轮技术替换潮流中的牺牲品。技术公司的生命周期取决于技术的生命期，而技术的生命期则取决于技术持续创造价值的能力。另一方面，好公司不等于好标的，好公司加好的价格才是好标的。如果不考虑价格因素，一味追涨，很可能掉进无底深渊。1929年美国股市崩盘前汽车股的暴跌、2001年科网泡沫的破灭都殷鉴不远。

　　所以，投资科技公司的核心首先是要研究其技术开发能力，分析清楚公司拥有的技术所能创造的价值。只有衡量清楚自己对技术的把握程度，大致能够估算未来的市场空间、盈利能力以及投资潜在的增长空间，才能够实现有效决策。其次，还要判断公司的组织是否灵活精干，是否能够把握技术的发展方向，并顺应趋势开发出更有价值的新技术、新产品。毕竟，能从上一代技术顺利过渡到下一代技术，并保持市场地位的技术公司凤毛麟角。就如马化腾所说，如果没有微信这个产品，腾讯可能就会在移动互联网时代掉队了。

　　所以，“能力圈”的纪律在投资科技公司时格外重要，看不懂的切不可轻易下重注。当然，如果对主动投资没有把握，还可考虑布局赛道式的被动投资方式，比如基于行业前景的指数化投资。

　　“凡是过往，皆为序章”，曾经的辉煌或者落后都已成为过去，竞争的格局因时因势而变。经过几十年的积累，中国已经走出科技创新的最低谷，我们当前对中国科技投资新时代的到来抱有信心。

　　重阳投资

　　2019年3月

责任编辑：石秀珍 SF183