柒福投资2016年度策略报告：危机共存

纲要:

一、2015年全球各主要经济体暴露出的问题。

二、各经济体产生问题的本质及成因。

三、2016年有“危”有“机”及投资策略。

一、2015年全球各主要经济体暴露出的问题。

(一)美国

美国在2015年表现稳健，应该给他颁布一个全球最佳奖。经济方面就业情况良好;市场方面股市高位震荡;货币方面美元全年维持强势，从目前阶段来看，一切都显的很正常。唯一隐忧的就是加息的姗姗来迟，这一点不免让市场信心不足。

果然到了年底，问题还是暴露出来了，今年企业债的坏账率上升很快，已经到了两万亿美元的规模。企业债问题突然的暴露出来，多少让人有点措手不及。对这个问题，需要保持高度警惕，在加息退出QE的大背景下，有可能也会演变成次贷危机那样的规模，一发不可收。

(二)欧盟

欧盟在今年仍然没有摆脱经济疲软的问题，非常勉强的支撑着又混了一年。目前经济增长还是看不到什么希望。德国的大众事件，法国的恐怖袭击，又给风雨飘摇的欧盟蒙上了厚厚的一层阴影。到了年底，失业率高起，欧央行又大降10个基点的利息，说明经济确实有点山穷水尽的地步了。

欧盟的问题，关键是无法找到经济增长点，长期的技术落后，企业效率低。

(三)日本

日本今年股市走的不错，是托了宽松货币和国家投资的福，但经济其实也没有真正好起来，几个大的企业增长乏力，支柱产业市场占有率下降。作为一个以电子技术创新的国度，受存量产能的影响，完全没有赶上互联网的快车，这一步的落后，可能将导致20年的衰退。

(四)新兴经济体

新兴经济体，如巴西、阿根廷、澳大利亚等，因为中国对资源需求的改变，导致这些出口资源依存度较高的国家，货币大幅度贬值。经济的下滑已经是不争的事实，而且这种下行趋势，在一定时期仍然看不到扭转的希望。

俄罗斯也是类似的问题，受到原油暴跌的影响，经济也是风雨飘摇。有分析认为，当原油跌破30美元一捅的时候，俄罗斯财政系统会崩溃。这次俄土冲突，俄罗斯宣布经济制裁土方，也证明了俄罗斯本身经济衰退。

最后来说中国，2015年中国发生了一次股灾，加上灾后的去杠杆，让中国股市蒸发了40万亿，中国的富豪和中产阶层被消灭了不少。中国经济正在转型，增长动力由传统制造业和固定投资转向新兴的互联网与实体结合的服务业。制度方面，中国高层也正在全力推行市场化，法制化。

在转型过程中，具有其本身固有的不确定性， 新的经济增长点尚在形成中。中国的问题并不是没有经济增长点，而是过去遗留下来的沉重的债务问题和大量的落后产能。最新暴露出来，2015年中国银行业的坏账保守估计在2万亿，这个数值虽然并不算很大，但是发生在经济转型和下滑期需要引起重视，慎防连锁反应。

二、各经济体产生问题的本质及成因。

以上各经济体的问题主要是以下三个方面：一是没有技术创新;二是没有找到经济增长点或经济增长点尚在形成中;三是债务危机有升级趋势。

事实上这三个问题又是紧密联系，相互影响的。首先没有技术创新，也就无法降低成本，提高效率，扩大市场，而这又会严重阻碍新的经济增长点的形成，从而又会引起债务危机。

从技术创新的角度来看，欧洲最早爆发工业革命，技术到上世纪初期都保持全球领先的水准直至二战后。这是个值得研究的地方，为什么二战后，世界的技术中心，金融中心都去了美国，欧洲传统强国一直无法恢复技术的强势地位?日本在二战后一度崛起，甚至在某个阶段，某个领域霸占了全球市场。而进入90年代，日本开始落后了，在技术方面的进步基本没有，不说跟美国比，就是比中国也是出现落后的局面。

为什么美国能一直保持技术的领先，我们这里只能推测，是美国移民文化的强大，以及对创新的鼓励。而在单一血统的国家，容易固步自封，难以连续的创新。美国有推崇英雄，相信奇迹的文化基因，这一点也许是非移民国家难以比拟的。从这个理由来看，未来的技术中心仍然会是美国，也许中途会有某个国家短期的超过美国，但从长期来看，美国会把优势保持到最后。

第二个方面，无法找到经济增长点或经济增长点尚未形成的问题。在我们看来，也许全球这几十年都犯下一个大错，国家意志在市场中体现的太过强大，当然也必然会招来市场反噬，而且力度越来越大。

上世纪互联网经济增长破灭后，全球在政府投资救市的背景下，回到了固定投资和传统制造业，结果全球来了一次通胀，然后出现了众所周知的2008年金融危机。原油从140跌到了30，全球的财富从富豪到贫民，通通被洗了个干净。这远远比互联网危机要严重的多，带来的伤害也要大的多。

政府再次救市，货币一而再，再而三的宽松，不过这次是以金融行业为主，虽避免了通胀的高企，但以更大的泡沫来掩盖市场低率问题。这一点在欧盟身上体现的最为明显，一个小小的希腊危机，就可以把整个欧盟搞得灰头土脸。实在难理解，希腊那么小的地方，人口也少，为什么会造成如此大的，而且无法解决的长期经济危机。

为什么国家政府会如此强烈的干涉市场，其理论基础就是凯恩斯经济理论。凯恩斯经济理论现在看来，是最大的忽悠，这个理论有着天然的妄想症。现在看来，哈耶克的《通往奴役之路》是非常英明的，政府永远斗不过市场，就如专权永远克服不了腐败一样。

错误的理论，早晚必然带来错误的结果。但是对与缪尔达尔这位凯恩斯支持者的，他的因果积累循环理论，我却是非常的佩服。在凯恩斯理论的背景下，美国从二战后就执行了马歇尔计划，从日本，韩国，到欧洲给予了经济上，技术上，市场上的的支持。从国内主权投资，到全球搞战略投资，标准化市场运作，大大的消灭了各个主权市场的独立性，天然性。

到了1990年后，这些市场活力殆尽，一直疲软到如今。不管是辉煌的日不落帝国，还是伟大的法兰西，还是自强不息的樱花之国，他们在二战后的50年，经过短暂的战后复苏后，相继进入了经济长期疲软的局面 。不管政府如何刺激，如何动作，这些经济体总是昏昏沉沉，而且这些还传染到了很多新兴发展中国家。到了2015年，局面显的更加不堪。而当局者仍然不知所以。

凯恩斯理论影响这么深远，也不能把责任都推到其身上，政府本身的控制欲望是元凶，这个谁对谁错，作为一个市场交易者，似乎没必要去追究得太深。我们所能推导出的下一步就是，市场反噬的强度一定会越来越大，当政府出尽一切经济刺激手段后，市场的反扑就会汹涌而至。很高兴，中国肯定能挺过去，共产党的自我否定，一次次在最危急的时候会挽救国家，对此我非常有信心。

三、2016年有“危”有“机”及投资策略

(一)A股

2016年A股会有几件大事发生。首先，明年一月份股灾期间出台的《证监会公告[2015]18号》限制上市公司控股股东和持股5%以上股东及董事、监事、高级管理人员减持的救市政策到期。产业资本减持是导致上一轮股灾的原动力，目前中小创等高市盈率个股中的产业资本，依然有强烈的减持动机。产业资本在限售到期后的集中减持，将会对惊魂未定的A股市场造成较大的冲击。

其次，A股估值体系重建。有高人说：“A股过去的10年时间内，在存量博弈的市场中，投资正道只有三个字：撸小股票”。 出现这种情况，”存量博弈“是前题。过去10年，形成的市场估值体系，将从2016年开始持续到注册制落地后的一段时期内进行调整和重建 。估值体系会调整至中小创风险释放到产业资本不再有大规模减持冲动;成长股重新定价;壳资源变垃圾，最后是权益类资产从新估值。参透这个迷局需要领悟一个道理”一切都是生意“。市场的参与者都是聪明人，多站在卖方的角度看问题。

第三，A股游戏规则转变的开始。韭菜的金融史就是一部诈骗史，遗憾的是A股的韭菜太多了，其实背后有其深层次的逻辑，1990年至今“政制”资本市场是根源。 “政制”下的资本市场，衍生了内幕交易、权力寻租、坐庄，也包括监管滞后等。股灾暴露了“政制”资本市场的弊病，坚定了改革的决心。从近期一系列监管动作，可以预期资本市场“政制”时代走向衰落，“法制”大时代开启。“法制”时代下的资本市场，以市场为导向的价值投资将重回主流趋势。

第四，宏观政策方面，宽松货币对冲经济下行风险和资本外流。一切改革和转型让位于保经济增长和不发生系统性风险。2008年至今固定资产投资拉动经济，集聚了大量的债务和过剩产能。在转型、债务压力和资本外流面前，主动宽松货币是必然选择。 货币宽松，投融资渠道不畅，权益类资产会发生水涨船高的现象。

(二)分级基金

分级基金是非常理性的金融衍生工具，可以看成“小股指“，某些方面甚至有比股指期货更妙的功效。分级B份额，可以作为定向的杠杆类投资工具。分级A份额，可以作为债权类并具有看空期权性质的投资工具。另外在市场波动较大的情况下，B份额会有从折价至溢价30% 的情况，A份额10%的折价是常态，偶尔也会出现20%左右的折价机会，综合会出现多种套利机会。

(三)沪港通

在股票的估值方面，国内投资者更看重个股的成长性和预期。香港的投资者更看重公司的业绩。AH市场同股同权，但是A股长期大幅度溢价。在A股供给加速(IPO制度改革、注册制落地、新三板分层与转板)、估值体系重建、深港通开放、内地与香港基金互认、H股定价市场化等大背景下，H股会有更多的投资机会。

(四)债券

经济转型期社会投资会更加谨慎，投资需求减弱;权益类资产估值体系重建，市场波动加剧，风险上升;货币宽松;房地产市场调整，大类资产配置转向。2016年央行控制汇市、调节债市、还股市市场化，是大概率事件。债券作为保值和避险的重要工具，在不发生系统性风险的前提下，会在投资者的资产配置中占较大的比重，也有望延续债市牛。

(五)黄金

2016年的年初黄金会因为美国加息，回收流动性;美国经济向好，美元走强，而产生短暂波动。但是随后的整年黄金都将面临除美元以外，全球各国宽松货币，其中部分国家货币争相贬值的市场环境。在没有经济危机的情况下，黄金将走出2016年缓慢的牛市。

(六)商品期货-工业品

供给侧改革，是在需求端改革解决不了问题的情况下提出的。去库存和减产能，没那么容易。如果只是减设备很容易，关键减的是人、减的是体系、减的是地方GDP。原油就是摆在眼前的放大的案例，没有退路的博弈，谁停产谁崩溃。供给侧改革也是一个长期的事情，库存高企、产能过剩的情况，2016年依然会存在。目前上市的基础工业品价格也依然会承压，相当长的一段时间内都难有起色。

(七)投资亮点在新兴动力

互联网+的兴起、直接融资的发展和市场制度的完善，将逐步打破现有社会，行业利益的平衡。社会交易成本大幅降低，资本中介业务和交易中间体的空间被压缩，直接让利供需双方。互联网+、共享经济等新兴业态出现，是商业资本的一次革命和进化。商业模式从原来的“百货商场、超市”模式，借助高效的互联网发展至O2O、B2C、B2B等直供模式，优化了社会资源配置，提高劳动生产率。历史的发展证明产业资本才是推动历史车轮的原动力，商业资本只是产业资本的伴生。未来投资价值在应用互联网技术的优质服务业和高端制造业，而不是当前资本追捧的的商业中间体。

(八)2016波澜壮阔，资产配置和投资策略是关键。

上半年受产业资本减持、资金外流、估值体系调整等因素影，A股有继续下行的可能。后期受货币宽松的影响，市场估值有望抬高，维持全年指数前低后高判断，但起伏会比较大。

2016注定又是波澜壮阔的一年，波动大、切换快，资产配置至关重要。资产配置关键找到下一阶段最佳的收益/波动率的品种，同时应对选择的不确定性。其次是应对黑天鹅事件和系统性风险。同样的行情、同样的判断，不同的策略会有不同的风险和收益。熟悉各种金融工具，同时又能组合运用来管理资产的，多市场、混合策略，将会有更大的机会。