券商策略周报:调整心态 等待转机

2016年第一周沪深两市大幅调整，4次触发熔断机制，上周一和上周四因此而提前收市。截至上周五，上证综指收报3186.41点，全周下跌9.97%;深成指收报10888.91点，全周下跌14.02%;创业板指收报2248.99点，全周下跌17.14%，创去年6月以来单周最大跌幅。

行业板块表现方面，上周除煤炭板块外其余板块全线下跌，且除钢铁、银行、保险三个板块外其他板块跌幅均在10%以上，其中电子元器件、矿物制品、软件服务三个板块的跌幅超过19%。另外，互联网、传媒、物流、医疗、电脑设备等板块跌幅也比较靠前。

中泰证券:

考虑到汇率问题仍然未得到缓解，短期市场大幅拉升的可能性较低。减持新规出台在一定程度上稳定了投资者的情绪，但需谨防市场冲高回落风险，建议短期仍以中性仓位为主。

西部证券(25.56 -10.00%,买入):

在全球经济复苏乏力与投资者风险偏好降低背景下，叠加技术面上已出现一定的转空迹象，反弹面临较大压力，仍有继续下探寻底风险，60日均线下方不宜大仓位做多。

东北证券(12.94 -9.89%,买入):

尽管中期角度看风险点依然较多，但是短期看，市场将逐步进入企稳并修复阶段，操作上宜审慎但不应过度悲观，市场可以“小为”的思路来应对，把握超跌反弹以及供给侧改革热点。

申万宏源(8.63 -6.30%,买入):

短期风险释放的“先抑”已经兑现，“后扬”机会正在逐步到来。结构上强调平行世界，大票继续推荐调整较为充分的地产以及基本面确定性改善的水电和电网，服务业有确定性收益。

中金公司:

在目前人民币汇率面临持续压力、经济增长无明显起色、大部分个股估值不低情况下，市场中期环境仍然面临挑战。建议投资者在2016年开局以稳为主，坚守价值。

安信证券:

短期市场经历两次熔断，需要更扎实的盘整来修复恐慌情绪，但本次大幅度的挖坑也给春季行情提供了更强的确定性和更大的弹性。

广发证券(15.60 -7.86%,买入)

短期有望企稳 调整好心态是关键

A股市场的开年大跌让本来对“春季躁动”充满期待的投资者乱了阵脚，大家现在的心态非常浮躁，体现在两个方面:

1、第一种浮躁:部分投资者显得极度悲观，认为“开局不利”意味着全年都没有机会了。其实很多投资者对今年二季度以后的市场走势都是比较悲观的，只是认为一季度还是应该趁“春季躁动”好好做一把，3月份以后再减仓。但是开年后的市场大跌让他们担心“春季躁动”已经没有了，全年机会也渺茫，因此对后市极度悲观。

2、第二种浮躁:部分投资者想要迅速“扳回”之前损失的心理很强。在“熔断机制”暂停、“减持新规”出台之后，很多投资者认为，造成年初股市大跌的利空因素已经完全解除了，所以他们首先想到的是如何“抄底”、“抢反弹”，以便能尽快把之前的损失“扳回来”，生怕错过任何一个热点。尤其是在煤炭、钢铁这些冷门股近期上涨之后，连那些曾经说“永不碰周期股”的基金经理也开始盘算着是不是短期要做一个切换。对此，我们的看法是:

从交易层面来看，“熔断机制”在短期内放大了市场跌幅，使得向下“空间”领先了“时间”，而短期内市场继续大幅下跌的可能性确实不高。我们去年末的时候就对市场的观点由乐观转向谨慎，此后也持续提示风险。今年元旦之后市场如期下跌，但是在“熔断机制”影响下市场短期跌幅被明显放大。站在目前位置，从时间上看，之前让我们谨慎的负面因素其实并没有得到根本性改善(主要是“调结构”和“保增长”的矛盾没有解决)，因此目前也还没有到翻多的时候。但是从空间上来看，上周跌幅又确实太大，使得“空间领先了时间”，因此，我们认为短期内市场继续大幅下跌的可能性也确实不高。

从政策面来看，在经历了去年大幅下跌之后监管层已经积累了丰富的应对“大跌”的经验，但是应对“阴跌”的手段不足。现今监管层的反应速度已越来越快，政策手段也越来越多，并且基本能够抓住市场的“痛点”，如这一次果断暂停“熔断机制”以及迅速出台“减持新规”，都说明监管层在应对“大跌”方面已经有了丰富的经验。如果本周市场仍然持续大跌，相信管理层一定还会有更多的措施出台。但是在市场真的企稳之后，欲通过政策手段让市场走出“慢牛”才是真正的“高难度挑战”，尤其是一旦市场在企稳后陷入“阴跌”的话，政策层面的应对工具仍显缺乏。

从资金面来看，保本基金、年金、二级债基、万能险等产品是前期A股市场的主要增量资金来源，但是上周的下跌导致他们辛苦堆积的“安全垫”功亏一篑，后市要让他们再次加仓将是一个非常漫长的过程。之前申购最火热的产品诸如保本基金、二级债基、万能险等偏保本型产品由于有“保本”的限制，因此买入股票的规模完全取决于“安全垫”的厚度。在今年元旦以前，这些产品通过固定收益市场和股票市场辛辛苦苦堆积了少量的“安全垫”，但是元旦之后A股市场的大跌使得很多“安全垫”被瞬间击穿，不少受“保本”契约严格限定的产品甚至不得不直接清仓(这也是造成上周市场跌幅如此之大的原因之一)。因此，虽然这些保本型产品的规模都非常大，但是要让他们在“伤元气”之后马上进场的可能性不大，需要重新堆积足够的“安全垫”才会逐步加仓，而这将是一个非常漫长的等待。

此外，从风险偏好角度来看，由于“调结构”和“保增长”的矛盾仍未找到好的解决之道，因此风险偏好可能持续处于比较中性偏弱的水平，很难向上提升。

综上来看，建议重仓的投资者不要再“恐慌性抛售”，轻仓的投资者也不要博“报复性反弹”。市场可能在短期内企稳，然后进入“震荡慢熊”阶段，这时候更关键的是调整好心态，控制仓位，布局长线。

不要再抱有“大起大落”、“大喜大悲”的心态，而是要逐渐接受市场波动幅度变小、投资热点减少的现实，以“震荡慢熊”的心态进行投资。如果投资者在过去一周以高仓位承受了大幅损失，现在也没有必要再大幅减仓了，建议在今后的震荡中慢慢地、逐步地将仓位降到一个中性水平;如果此前一直空仓躲过大跌，接下来也不建议迅速加满仓去博大反弹，而应少量加仓，布局长线机会;如果已经保持了一个中性仓位，建议接下来在结构上从极度偏重小盘股转向均衡配置。

长线机会有哪些?新兴行业看消费服务，传统行业看“不破不立”。具体来看，新兴行业建议关注内生增长动力最强的消费服务业(如教育、传媒、互联网信息服务等)，传统行业建议关注通过供给收缩从而“向死而生”的上游行业(如煤炭、有色、钢铁、化纤等)。需要注意的是这些都是长线投资机会，不大可能在短期内大爆发，因此不建议现在就直接全仓杀入，而应在接下来的市场震荡中高抛低吸、逐渐换仓。

国金证券(12.62 -9.99%,买入)

“增量行情”短期内仍然难以出现

证监会主动回应市场疑虑，一定程度上修复市场情绪。上周末证监会在发布会上澄清了两方面内容，其一明确表述了3月1日并不是注册制改革正式启动的起算点，注册制实施的具体时间将在完成具体规则后公告;其二新股发行将按交易日均衡申购原则合理安排，后期再逐步进行调整，预计存在半个月左右的真空期。官方的主动回应对市场信心将起到非常重要的提振作用，消除了市场部分担忧，有利于市场阶段性企稳。

未来一段时间，大股东和董监高将“有序减持”。总的来说，《减持规定》的核心是对大股东和董监高通过集中竞价交易的减持行为作出新的规范和限制，并为其保留了大宗交易、协议转让等多种减持途径。在新的减持规定下我们可以大致推测以下结论:1)1月9日起即有公司开始披露减持计划，按照提前15个交易日推算，最早也要在2月初才能开始正式减持动作;2)在股灾期间大股东通过二级市场买入的股份减持将不受新规限制;3)中小投资者有知情权，可先于大股东减持。根据新规，大股东通过集中竞价系统减持需提前15个交易日披露减持计划，即减持计划披露之后的15个交易日内大股东不能减持，中小投资者可先于大股东减持;4)“减持”可走大宗交易渠道，但对大宗交易减持的限制细则目前仍显不明朗。

人民币汇率的波动幅度带有一定的不确定性，寄望于央行尽力做到相对平稳。刚刚过去的一周人民币汇率出现了大幅波动，离岸和在岸市场人民币汇差最多扩大至1600点左右，本币一度贬值近2%-3%，这也是造成权益类市场大幅下跌的主要原因，类似于2015年8月中下旬市场。上周央行发文重申央行有能力保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定，完善人民币对美元汇率中间价报价机制取得了预期效果。文章也指出，一些投机势力试图炒作人民币并从中牟利，从而导致人民币汇率异常波动，我们认为央行对此或许会有应对的动作。

降准对冲流动性压力是大势所趋，宜早不宜迟。去年12月份美国已经进行了近10年来的首次加息，从近期国际大行的一致预期来看，本月稍晚举行的下一次政策会议上联储继续加息的可能性非常小，但3月中旬再次加息的概率大。考虑到国内整个外资流出压力依旧较大，外汇占款持续下降，预计通过降准对冲流动性压力是大势所趋，宜早不宜迟。

考虑到“增量行情”短期内仍难以出现，建议投资者仍然从符合经济结构转型，符合产业升级的相关板块中寻找超额收益，只是行业中的个股差异化会进一步体现。主题方面，推荐有事件或政策预期驱动的迪斯尼、国企改革、一号文带来的农业板块等。

国泰君安(19.60 -6.84%,买入)

旧钱退 新钱进

低预期收益率的“新钱”影响力增大。上周从相对收益角度低估值股票全面占先，同时波动率的提高将改变A股资金结构:对流动性与高估值的担忧致使追求较高预期收益率的“旧钱”退出，影响力边际下降;而近期下跌却逐渐为具有较低预期收益率的“新钱”提供了买点，其持续稳步入市带来资金影响力的提升。

市场对供给侧改革的共识继续提升。目前市场对供给侧改革的政策共识进一步加强，我们认为供给侧改革在全国两会前后有望出台多项政策。“春季大切换”逻辑中的高弹性的周期品板块将通过产能快速收缩、商品价格企稳途径首先受益于供给侧改革政策的落实。而后随着增量资金的逐步进入，弹性品种将逐步向高分红高股息低估值板块过渡与扩散。

冲击过后将震荡企稳。近期市场震荡更多来源于风险偏好波动，人民币贬值、A股减持解禁、下跌触发熔断共同促发市场风险偏好的急剧下降。我们认为目前流动性整体变动不大:首先，资本外流状况有望缓解，近期降准对冲概率提升;第二，市场交易趋于正常化，规范减持解禁压力的措施已经陆续出台，抛压将得到缓解;第三，近期债市依然稳定上行，反映宏观流动性无虞。总体来看，市场在短期冲击后将迎来企稳。

“春季大切换”继续推荐高弹性+高股息行业，行业配置首推非银金融，主题投资继续推荐“农业工业化”以及“她经济”主题。

国信证券(15.58 -8.14%,买入)

后续看涨确定性提高

春季行情还有没有机会?如果一周之前大家倾向于不降仓而守候行情的到来，那么当上证综指从3539点掉到3100点、创业板从2714点掉到2100多点后再由多头转为空头，可能就没有那个必要了。

大跌之后不见得马上就有较大的反弹机会，因为上周的熔断，市场没有充分换手，要想起来也就比较困难。回顾去年9月份的小票双底反弹，至关重要的一点是存量投资者的仓位降下来了。结合上周市场走势的超预期和公募基金的净值表现，可以发现大家的仓位还是很重的。降仓需要时间，短期即便反弹也会一波三折。

但也因此后续看涨的确定性反而提高。价格是投资的重要前提，为什么大跌之前市场就已经走得很纠结，主要还是股价太贵了。现在跌下来了，再经过一段时间的换手，后市还是有上涨希望的。当然春季行情的绝对高度要往下调，大跌之前可以看4000点，现在可能先看3600点。

成长主题、传统消费、上游周期、低PE蓝筹等等在过去一个多月各自表现——成长主题仍是配置主流，传统消费、低PE蓝筹也是配置方向，上游周期则是新晋热点。建议投资者在配置方向上不妨均衡一点，不必刻意追求短期高收益。

市场对2016年的展望究竟如何?是大家都错了吗?因为之前似乎很乐观，而今演变成“猴年猴市”，全年看平都成了比较乐观的看法。其实不然，市场对2016年的看法从来没有那么乐观，谨慎乐观是更普遍的一种态度。

湘财证券

底部整固 毋需恐慌

目前市场仍处于底部整固区域，投资者毋需恐慌杀跌，预计本周上证指数波动区间为3000-3300点。

第一，大小非减持明显低于预期。2014年A股共有1162只个股被其重要股东和高管通过二级市场或大宗交易进行减持，累计减持额为2112亿元。但同时仍有302只个股增持，当年净减持额为1296亿元;2015年A股共有1175只个股被减持，累计减持金额达到4566亿元。但同时有958只被增持，2015年净减持额为2208亿元。以上减持是在原有减持规定下实施的，即持有5%以上股份的股东和董事、监事和高管在12个月内减持不得超过5%，而刚公布的减持新规明确上述人员在连续3个月内的减持规模不超过1%。根据新规定，一年内的减持规模大约降低20%。如果按照2015年的净减持规模为基数，2016年净减持规模约为1800亿，只比2014年多出约500亿。

第二，人民币贬值向股市的传导效应被市场过分夸大。人民币在我国目前并不能完全自由兑换，同时资本市场也并没有完全开放，因此，人民币贬值并不会像1997年亚洲金融危机那样导致一些国家股市大跌，而正式加入SDR和一旦纳入MSCI全球指数也将维持人民币强势。

第三，新股发行节奏不会一下子放开。证监会于2015年12月9日发布的文件中明确了有关注册制的“四不原则”，即“注册制改革是一个循序渐进的过程，不会一步到位、对新股发行节奏不会一下子放开、新股发行价格不会一下子放开、不会造成新股大规模扩容”。

海通证券(12.54 -7.18%,买入)

利空消退中 坚守阵地

2016年开年第一周股市大跌，1月4日和7日两天4次熔断、提前收市，随着股指下跌，市场情绪变得悲观。我们认为，从多空对垒角度看，利空因素在消退中，而年初流动性宽松、政策亮点不断的特征不变，市场在急跌后有望步入修复上涨期，此时不宜减仓，应坚守阵地。

熔断机制暂停，市场回归正途。①1月4日市场大跌源于投资者担忧1月8日大股东限售解禁以及人民币贬值。下跌有原因，不过下跌方式和幅度很凌乱。②熔断机制加剧市场恐慌。从熔断前的个股表现看，4日在触发5%的熔断阀值前个股还存在一定分化，但7日触发5%的熔断前所有个股基本是一致性普跌。可见在之前的学习效应下，为避免熔断后陷入无法卖出的流动性危机，投资者恐慌情绪加剧助推市场下跌步伐。③熔断暂停、大股东减持受限，市场回归正途。1月7日晚证监会正式发布通知，决定1月8日起暂停实施A股指数熔断制度。随着熔断机制的暂停，市场有望回归常态交易。

汇率与股指并非因果关系，情况渐变。①汇率和股市直接的关系不稳定，因为这二者都是因变量，自变量是货币流动性、经济增长。货币宽松、经济增长稳定时，汇率贬值可称为主动贬值，此时股市上涨;经济受困、基本面恶化时，汇率贬值可称为被动贬值，此时股市下跌。②人民币贬值从2014年初正式开启，贬值的背景是货币政策不断宽松，尤其是2014年11月开始不断降息。而货币宽松及其他政策对冲了经济增长下行压力，因此十年期国债利率从4.6%不断下降到2.8%，所以整体上汇率贬值过程中股市是上涨的。③如何解释“8·11”汇率贬值后A股大跌?背后的核心纽带是全球金融风险。美联储如果不断加息可能引爆新兴国家债务危机，类似2010、2011年的欧债危机。届时全球风险资产将受到冲击，关注3月中的美联储议息会议。

应对策略:坚守阵地。①利空消退中，情况望渐变，坚守阵地。从多空对垒角度看，利空因素在消退中，而年初流动性宽松、政策亮点不断的特征不变，市场在急跌后有望步入修复上涨期。操作上此时不宜减仓，应坚守阵地。下一步值得警惕的时间窗口是3月全国两会后，届时美联储加息、去产能去杠杆等各类影响可能集中出现。②供给侧改革将激发服务类行业潜在的需求释放，传媒、体育、医疗、教育等领域已在悄然推进。此外，不要遗忘信息技术相关的大数据、云计算等，智能制造相关的机器人(50.66 -9.50%,买入)、智能汽车等，都是中期转型方向。改革方面关注军工，随着国企改革、事业单位改革、军队改革不断兑现，2016年资产注入有望密集落地。

兴业证券(8.42 -10.04%,买入)

蹒跚迎春 等待转机

一季度具有操作价值的反弹时间窗口要等到1月中旬前后，最迟至春节前后，降准可能是反弹启动的重要催化剂。多因素触发年初行情震荡调整，而熔断机制只是“雪上加霜”。暂停实施“指数熔断”机制只是霜停了，雪还在。(1)人民币汇率预期尚未稳定，美国12月非农数据大超预期使得美联储第二次加息的时点可能提前。除了央行主动干预汇率之外，唯有降准或者大规模的数量型对冲才能稳住资本外流预期，我们判断1月19日公布2015年四季度宏观数据前后可能是政策兑现的窗口期。(2)机构投资者的调仓换仓带来的负面冲击还将持续1-2周。由于熔断机制导致上周市场流动性枯竭，对于市值偏大且估值虚高的基金重仓股以及流动性差的小盘股，调仓换仓导致的调整压力犹存，1月下旬之后冲击有望减弱。(3)产业资本减持的心理冲击。我们判断1-3月每月大股东和董监高的减持压力约为1000-1500亿，与历史相比处于较高水平。

投资策略:降低全年预期收益率，博弈春节到两会的窗口期。建议愿意参与春季反弹的投资者多在“人少的地方”淘金，精选风险收益匹配度高的机会，2016年的投资机会大都是结构性的。操作策略方面，需忍不要盲动，立足防守反击，在别人恐慌宣泄之后审慎布局。投资者可基于“立新+破旧”思路，优选四大投资领域(政策主导型机会、现代服务业、“新股”相关机会、科技股的跌深反弹)，耐心布局，尤其是对于一些已深入研究且风险收益匹配度较好的标的，利用短期震荡积极买入。