陆炜：以价值投资为核心，寻找价格的安全边际

深圳市博致投资管理有限公司(以下简称博致投资)成立于2015年7月，是由多位具有十年以上证券投资经验，对证券市场有着深刻理解，并形成自己独特的价值投资体系的投资人组成的资产管理机构。私募排排网官方资料显示，博致投资旗下共有三只产品，即博致一期至三期，其中博致一期成立时间是2015年12月，另两只产品分别成立于2016年7月和11月。在去年市场大幅波动的情况下，截至2016年12月底，3只产品成立以来均取得十分可观的收益。其中博致一期尽管成立时机不佳，刚成立便遭遇熔断，但在团队的共同努力下，截至2月17日，累计收益已经达到25.90%，表现不俗。

近期私募排排网有幸采访了博致投资董事长 陆炜(专栏) 先生，听其讲述在私募行业十多年的心路历程，博致投资一路走来的不变与坚守、长期秉持的价值投资理念，以及对2017年整个宏观环境的看法和未来市场行情的见解等。

谈投资理念：中国特色的价值投资

近年来国内的投资市场环境一直缺少了价值投资的生存土壤，市场追逐热点、投机心态盛行，在这样一片投机大过投资的环境下，价值投资似乎也越来越被忽视。不过在陆总看来，博致投资的投资理念就是坚持价值投资。

在他看来，股票投资就是要回归到投资的本质，股票价格就是股权的价格，是你所拥有上市公司资产的可交易的权利证明。上市公司因为具有融资功能，信息公开，较未上市企业更有公信力。再加上在目前的股票发行审核制背景下，上市门槛较高。这些因素导致国内A股市场股票的估值水平要普遍高于国际市场平均水平。在这种情形下，你需要找到适合A股市场的投资方法和策略，而且要通过长时间的实战验证，你的这种方法真正有效，能够实现资产的长期保值增值。

他认为，对于证券市场，你要透过现象看本质，所有现象的背后都有一个逻辑，如果你找到这个逻辑，对问题的判断就会具有前瞻性和穿透力。回到投资本身，他认为各个行业都会呈现周期波动，所以只要你能够把握行业周期的和企业盈利的拐点，就可以找到投资方向和标的。而投资时机的选择，则来自于你长期投资经验的积累。如果要定义的他的投资理念或者投资风格，他觉得可以称之为“中国特色的价值投资”。

回到他具体的投资行为。2015年底，他的研究团队认为贵金属和有色商品的价格有可能触底，选择了黄金股和有色股，2016年上半年黄金股的上涨对博致投资挽回融断的损失功不可没。2016年中期，他们又发现一部分化工品的价格已经触底开始反弹，经过分析研究后，积极配置了两只化工行业个股，这两只个股为博致投资2016年下半年到2017年初的净值持续上升作出了巨大贡献。以上投资案例，就是因为博致投资找到了行业和企业的盈利拐点，所投资的股票价格上涨，推动了博致投资旗下基金的业绩居于全国前列。

谈选股：安全边际+选股时机

对于从事股票二级市场的私募而言，业绩的好坏很多时候直接取决于股票本身，当然这里面包含择时的能力、选股的能力等。在陆总看来，博致的投资风格是“行业相对集中，持股相对分散”，比如当前旗下产品重仓了有色和化工两个行业，一只基金产品大概会配置7-8只股票。

谈及具体的操作，陆总认为任何的投资行为你都要考虑风险收益比，如果说一只股票的下跌极限是20%，但有可能上涨50%以上，那么这只股票是值得投资的。如果说有只股票有可能涨一倍，也有可能跌一半，投资这种股票就没意义，因为它如果跌一半，就算翻一倍也只是回到本金。

另外一个非常重要的就是买入股票的时机，即何时以一个的合理的价格买入。在陆总看来，这个时机的选择主要依靠深入的基本面研究和多年的投资经验。比如，博致投资在选择黄金股的时候，让研究员把A股市场所有的有黄金资源类公司做了一个横向的对比分析，资源储量、市值、业绩弹性等，最终确定了投资标的。随着股价的上涨，当这只股票的价格已经没有足够的安全边际的时候，研究部门会不断评估，当时的价格是继续持有还是应该卖出。

以博致投资的三只基金产品为例，这三只产品发行的时点是不一样的，成立后的操作也不尽相同。博致一期成立于2015年12月，成立以后就积极配置了黄金和有色类个股。博致二期是2016年7月份成立，成立时黄金股已经有了一倍以上的升幅，所以只配置了有色，同时买进了两只化工股。博致三期是2016年11月份成立，成立时由于有色类个股涨幅不大，操作上继续买进，两只化工股有一只已经上涨超过50%，所以三期只买进了其中一只化工股。以上的操作是严格遵循博致投资一贯坚持的投资理念和方法，即：先找到安全边际，制定的交易策略，根据多年的投资经验确定买入时机。

谈风控：满仓的逻辑和对风险的理解

风控对于投资的重要性不言而喻，陆总也与我们分享了他对风险的独到见解以及博致投资的风控做法。

在陆总看来，风险控制并不是你买了股票之后面对的问题，风险控制一定是你在下单之前把所有的问题都想清楚，除非遇到像股灾、熔断这样极端的情况，你来不及反应，你只能通过交易行为去控制净值的回撤。一定要在下单之前，通过大量的数据分析，找到所投资标的的安全边际，当你把这个点找到了，其实仓位的轻重已经不是那么重要 ，而止损只是一个技术层面的问题。

陆总对于股票回撤给的空间相对大一些，在他看来，持有的股票回撤10%-20%其实是一个非常正常的水平。但是在实际操作中要灵活一些，通过逐步建仓等手段尽可能摊低买入成本，如果所选标的首次建仓后就出现快速上涨，脱离了安全边际价格，则考虑不再加仓。

陆总讲到，目前博致投资的仓位是满仓状态，可能有人觉得我们过于激进，但是不是激进就看你怎么去理解。如果说你只有30%的仓位，但你用这些仓位去追高买进近期的江阴银行、张家港行等这些估值高高在上、股价连续涨停的新股，那这种操作算是稳健还是激进。从仓位上看，这是一个非常保守的操作策略，从买入的标的上看，这又是一个非常激进的操作行为。我认为如果你拿着比较低的仓位去博弈市场的热点，比我满仓拿着向下具有安全边际，向上弹性巨大的股票组合的投资行为更加激进。为什么十倍的银行股你不买而去买刚上市的40几倍的银行股，那你的投资逻辑在哪里?只是因为市场在炒作这些东西?那它为什么不能从40几倍跌倒10倍，估值向行业平均水平回归。

再来谈谈我当前满仓的逻辑，我现在一半的仓位是有色，有色的股票整体上是没怎么涨的。近期除了生产铜的公司以外，其他金属品种的公司股价基本还是在下面震荡。這些都是资源属性的企业，商品价格的上涨也就意味着这些企业的内在价值在提升。

有色商品的价格正如我们所判断的，在2015年底开始走出底部，我们最看好的锡和锌的价格出现了超过50%以上的升幅。2016年出三季报的时候，有色类公司因为商品价格的的上涨，对利润的正面影响已经在报表中体现出来了，当时我们看到报表以后非常开心。但我们没有想到的是，在大部分公司公布2016年度全年业绩预告后，我让研究员把季度拆开来算，按全年的业绩预告，这些公司普遍四季度利润增长低于我们的预期，这让我非常意外，因为去年商品的价格是从年初涨到年尾，而四季度商品的价格均处在高位，反而它的四季度的利润低于我们和市场的普遍预期。

在经过深入调研分析，以及和同行沟通后，我们发现了有以下几个主要原因：

第一，在商品价格下跌的过程中，大量的有色类企业为了锁定生产利润，在现货价格下跌的过程中，在期货市场做了套期保值。在价格上涨的过程中，产品价格上涨所贡献的利润被期货套期保值给对冲掉了;

第二，国有企业普遍存在平滑业绩的情况，尤其是行业低迷了这么多年，好不容易开始赚钱了，企业管理层主观上不愿把业绩充分释放，这样会抬高增长基数，一般都会为未来的增长留有余地;

第三，国企改革正在加快推进，在改革方案没有落地之前，管理层对于股价和市值没有诉求，释放业绩的动力并不是非常强烈。

有色类个股虽然面临以上的压力和问题，但我们应该明白，有色类个股具有明显的资源属性，是一个高壁垒的行业，一旦商品价格反转并持续走强，业绩弹性巨大，这个行业是最容易出现大牛股的行业。商品价格的上涨意味着这些企业内在价值的提升，当价格低于价值的时候，价值回归只是时间问题。对于一个专业投资人来讲，我们现在需要的只是一点点耐心。

谈创业板及对成长的理解

博致投资在其官网上写了这样一句话，以价值投资为核心，抓住成长的主线，寻找价格的安全边际，三者合而为一。但对于成长，陆总有着自己的一份理解。

在他看来，成长与价值本身不是对立的，企业是有生命周期的，在它由小做大的过程中，对证券市场的参与者来讲，它就是一只成长股。当它进入成熟期，体量变大以后，它极有可能就变成了一只价值股。我们可以思考一下，现在的腾讯和苹果，这两家公司应该定义为成长股还是价值股?

对于创业板，创业板从诞生的那天起它就是一个畸形的东西，因为非市场化的发行制度导致了壳资源的稀缺，让小市值的股票一上市就被市场高估，并长期享受远高于全球市场的估值水平。

我定义2015年并不是一个牛市，因为当时的经济环境并没有发生较大的变化，2015年股市的上涨本质上就是一个流动性推动下全民加杠杆的一次群体性疯狂。我们认为，没有内在价值提升下的价格上涨，就是泡沫，股市和股票都是一样的。而创业板股票在2015年的炒作，更是将泡沫推向了极致，参与其中的投资人最终承受了巨大的亏损。

在博致一期路演的时候，我让研究员做了一个数据，把2014年到2015年涨幅最大的10只小市值股票，把它们的涨幅、利润和市值作了一个图表。发现安硕信息、三泰控股这些当年的大牛股，十家公司净利润超过1个亿的只有两家公司，其它公司的净利润只有4000-5000万，但这些公司的市值都是在300-600亿。也就是说这些公司股价在高点的时候，市盈率平均达到了1000倍，1000倍是一个什么概念呢?如果我是一个上市公司的老板，一年企业盈利5000万，但是我的资产值500亿。也就是说，在盈利能力和市值不变的情况下，我要赚1千年才能把我的市值赚出来。遇到这种情况 ，我想任何人的第一反应都是，“赶快把股权变现”，因为我已经看到的财富是我所能够创造的财富的一千倍，先落袋为安再说。也就是为什么在2015年高点的时候很多小市值公司的老板通过股权质押、设计理财产品等方式，打了很低的折扣要把上市公司的股权变现。

这也是为什么已经跌了很多的创业板股票，到现在还没有止跌的迹象，而且大小股东还在减持，因为虽然跌了很多，但股价相对于其内在价值来讲还是很贵。我不否认未来经济转型的方向一定在新兴产业，创业板未来一定会再次出现一大批牛股，但是在注册制没有推出，创业板的估值水平依旧高高在上的背景下，短期内很难找到有足够安全边际并可以下单的投资标的。

谈后市：中国经济怀揣希望，价值最终得到回归!

2017年市场将何去何从呢?在陆总看来，短期市场的波动会受流动性、政策等一些因素的影响，但长期来看，股市一定是宏观经济的晴雨表。在目前经济运行处在转型调整期，股市刚刚经历了2015年股灾进入休养生息的阶段，他认为A股市场在2017年仍旧会围绕三千点进行宽幅震荡。

自2017开年以来，新股发行的速度明显加快，相信是在为注册制的推出扫清障碍。陆总是注册制推出坚定的支持者，他认为，只有推出注册制，证券市场优化资源配置的功能才能真正得以实现，才会改变目前市场资源错配的局面。让真正优秀的企业在资本市场融到资金，而中小股东则可以分享到企业成长带来的股权增值。他认为，监管层在下半年应该会给出注册制推出的时间表。所以，2017年小市值股票将依旧走向价值回归之路，建议投资者对于没有业绩支撑，公司治理混乱的小市值股票，一定要加倍小心。

指数震荡的同时，市场会存在较多的结构性机会。因为现在处于熊市，所以很多优质公司的股价并不贵，只是需要我们找到行业和企业的拐点，在合适的时机买进。如果具体到行业，上半年我们依旧看好有色、化工等周期性行业，我们认为产品价格上涨对于业绩的推动，并没有在股价和市值上完全体现出来。如果这几个行业在上半年出现比较大的涨幅，我们下半年会配置弱周期的行业，比如医药、消费中的一些存在业绩拐点的公司都会有比较大的机会。

长期来看，我们对于中国经济非常有信心，对A股市场非常有信心。虽然全球经济处在调整期，但中国提出的一带一路战略，正在为全球创造新的需求和增长点。中国处于经济转型期，总会遇到这样那样的问题，但我们看到，这一届政府非常务实，从行政单位到各个行业，都在发生着巨大的变化。

陆总认为，作为一个价值投资者，他更喜欢熊市，因为只有在熊市，你才能找到安全边际，找到被低估的投资标的。在熊市让你的资产稳步增值，当牛市来临的时候，由于我们的资产基数已经变大，那时资产一定会呈现几何级数的增长!