圆桌论坛（二）：量化对冲影响及前景探讨

圆桌论坛(二)：量化对冲影响及前景探讨

主持人：接下来我们马上就会开始今天的第二组圆桌论坛，同样是会有一些非常重量级的嘉宾来到我们的台上跟大家分享他们在这个行业取得成功的宝贵的经验。马上来为大家介绍一下今天第二组圆桌对话的嘉宾。他们是：浙江宁聚投资管理有限公司合伙人何振权;上海雷根资产管理有限公司总经理李金龙;因诺(上海)资产管理有限公司投资总监徐书楠;深圳博普科技有限公司投资总监李佳;浙江白鹭资产管理有限公司董事长章寅。让我们用热烈掌声有请以上嘉宾!

欢迎几位嘉宾来到场上，因为在座各位每一位大家都对你们了解，所以每人一分钟时间向大家介绍一下自己和自己的公司。何总先来。

何振权：大家上午好!我是浙江宁聚投资管理有限公司的何振权。非常荣幸有这个机会给大家简单介绍一下我们公司，因为我们公司前身是中泰投资，也是国内最早的做量化对冲的实践者之一，从2006年开始我们就开始做量化选股。到现在我们是市场的幸存者也是幸运者。2016年我们成立浙江宁聚，成为全国一百家的阳光私募机构。到2016年我们成为宁波市证券投资基金业协会的会长。我们公司主要做的产品主要是量化对冲策略以及世界驱动，包括一些另类套利，市场上除了商品这块我们没有涉及以外，其他的策略我们公司都有涉及。因为今天在座的有投资者也有我们合作的机构也在场，我这里非常感谢大家，我们宁聚能到今天在这么长时间里面做投资还能幸存。得益于大家的关注与关爱，也感谢大家这么长时间来的关心。我也期待大家一如既往地对我们宁聚投资的关注和关爱。谢谢!

李金龙：大家好!我是雷根基金李金龙。很荣幸受到邀请来参加这次的高峰论坛。我们雷根其实主要是两大部门为主，第一块部门是金融工程部，覆盖的策略从最早的2013年一直到现在，从最初的股票量化策略到后期的股票量化对冲、纯阿尔法策略，之后加入一些择时等策略，2015年2月份我们发了一些期权产品，之后我们又发了商品期货CTA。所以我们的策略是比较多元化的，而且是随着时间的积累做成复合型的，所以金融工程部是我们的第一大核心部门。从去年开始我们建立自己的科技创新部。我们雷根第二大部门就是科技，主要是围绕系统风控以及数据方面的研究，所以我们雷根结合着两大部门，我们定位于一个科技金融，我们更多的是利用一些IT和技术的手段，来服务整体的金融工程部的投资，包括整体的系统方面的研究。我们雷根一直也是做量化对冲为主，从2013、2014年一直到现在，包括现场也见到很多老朋友，包括见到我们的客户，我们也是坚持量化对冲的概念，就是量化寻收益，对冲抗风险，我们一如既往地坚持走到现在，感谢大家的支持!

徐书楠：大家好!非常感谢私募排排网的邀请，我们是因诺资产，注册地在上海，办公是在北京。我们公司是2014年成立的，第一个产品是在2015年3月份发行的，到现在大概两年的时间。我们公司是比较专注于量化投资这个领域。主要运用多策略运行的方式，它就涵盖了套利、阿尔法、选股和CTA四大类策略种类。我们的旗舰产品在2015年3月份发行以来，2015年大概取得了74%的年化收益，2016年取得了25%的年化收益，而且两年的最大回撤只有2.2%。所以，收益风险比是非常的好。它比较专注于为各位投资者取得非常稳健的收益，也非常感谢大家对我们的关注。

李佳：大家好!非常荣幸有机会在这里和大家做一个交流。我是来自深圳博普科技有限公司的李佳。我们同样是专注于量化对冲的对冲基金公司里于2012年，到现在将近5年的时间。我们涉及到的市场，境内的包括股票、商品、债券，境外的也同样做股票和商品，基本上是大家可以想到的、可以投资的二级市场的领域以及工具我们都有所涉及。策略方面，公司是以套利起家的，慢慢的扩展到了股票对冲阿尔法策略，商品期货CTA策略，包括债券策略，我们还有境内境外相关的策略，是一个纯量化的对冲基金。

章寅：感谢主持人，感谢私募排排网。我是浙江白鹭资产管理有限公司的章寅，我们也是专注于量化领域的年轻的公司，团队58人，核心的量化策略的研究人员主要是来自于中科院、北大、清华、浙江大学和厦门大学，我自己是厦大毕业的，所以我们公司叫白鹭。现在我们主要有两个业务条线，我们自营业务条线主要也是量化多策略，主要是阿尔法，股票日内套利再加上我们CTA这块。产品这块2015年5月份发了第一个产品，正好是在大盘见顶的前几天，第一个产品只存续了两个月，正好大盘上涨和下跌都经历了，两个月时间稳步做到了1.3的净值，后来融券停了，我们就把产品停了。2016年的情况年初因为熔断有暴跌，白鹭1号的产品在这个过程中不仅没有亏损，我们产品稳步赚了40%，在榜单我们是排在非常前面的，八千万的产品赚了三千多万，主要是依靠多策略的融合，每个子策略在相关领域的专业性，我们做到这一点。现在我们20个亿的规模，存续的产品都是正的，亏的都已经结束了。谢谢!

主持人：再次提醒场上的嘉宾，其实说老实话，我对量化对冲这个领域并不是太熟悉、太了解，所以可能我能够按部就班地提出一些比较常规的问题，但是对于大家来说我不知道我是否能问到各位同行真正所关心、关注的问题，所以待会儿我会给大家留出一点时间，如果您有什么问题想和在座几位直接交流的话可以提前准备好问题，毕竟今天主办方请来这么多优秀的大佬，希望大家能跟他们有更直接的探讨和交流。

首先是关于期指松绑的，过去股指期货受限加上负基差，对于你们来说会有很多限制，2月份刚刚放开了股指期货，虽然只是放开了一部分，但是对于在座的几位而言，你们有没有什么样的影响?来谈谈各位的看法?首先我们听一下何总的看法。

何振权：刚才在台下也听了上一场嘉宾涉及的同类问题，我也非常赞同刚才的一些说法。我们觉得这次的期指的松绑，从我们的角度来看主要还是象征意义大于实质意义。因为大家都清楚的，这次的期指松绑的政策里面，对支撑股指期货的流动性和可以消除股指期货大幅度贴水的核心的开仓、平仓的手续费没有实质性的下调。这样的一种政策，它还是不支撑股指期货日内回转交易的投机功能。从这样来看，目前一个月时间得到的实证，整体这次政策对整体股指期货的流动性和贴水并没有实质性的改善，没有影响。所以从这个角度来看，当然这个政策对我们量化对冲机构有一个利好是什么呢?就是可以提高单个产品的规模，以及我们在具体做策略的时候对资金的效用上面会进一步提高。目前这样的情况其实对我们做市场中性策略的策略来说，对你是高阿尔法策略的投顾，可能有一定的利好影响。但是如果这个策略，阿尔法并不那么显著的话，它可能还会被高贴水挡在门外。

当然，这一个月的时间，有一点是非常好的，就是管理层的信心更加明显，因为恢复得还比较成功，至少我觉得更加坚定了管理层未来对进一步松绑股指期货的决心。所以我们觉得，在不久的将来，量化对冲策略会迎来黄金期。谢谢!

李金龙：我个人对股指期货的这次放开是有这样的看法的：首先，我们分析是短期效应和长期效应，短期效应大家也看到了，并没有什么太大的效果，不过至少从长期的角度来讲，它从十手放开二十手，然后放开五十手、一百手，或者接下来一系列政策性的东西，在没有放开之前阿尔法并不是特别好做的。我们在阿尔法做的过程中也尝试了比较创新的办法，比如阿尔法我们不是传统的对冲，我们会利用一些波动率的办法做对冲，这样的话就可以计算出股票的组合和股指期货组合的波动率情况，来解决一些负基差的情况。去年我们纯阿尔法的产品也达到了正收益率，能做到4-5的基准率的情况。所以对股指期货的手数的放开，会对我们收益方面有很大的改善。我们也是说把策略随时准备着，无论政策怎么调整以及怎么放开，我们的策略都是随机应变的去应对，这样的话也不失整体基金的收益情况。

徐书楠：关于股指期货松绑的问题也是这几个月经常会被问到的问题，因为我们是进行量化多策略的交易，所以我们的策略类型很丰富，所以我想具体地分析一下股指期货的松绑政策对不同类型的量化策略的影响程度。如果从影响程度由高到低来排序，我本人可能会这样去排，受利好影响比较大的可能是阿尔法策略和CTA中运用股指期货的低频策略，它们受的利好第一是资金容量方面，因为从十手放到二十手，资金容量比之前扩大了一倍。另外保证金比原来低了，预期的收益率当然就提高会有一定的增强。而且负基差当手数放开以后也会有一定程度的收窄，虽然这个月并没有体现出来，但其实这个预期在今年1月份就已经出现了，如果大家注意观察市场的时候，会发现这个负基差在大概1月中旬的时候有一波大幅的回归，是因为市场预期到了这个政策可能会有一些松动所以提前做出了反应。下次放开可能也是类似的情况，如果大家预期政策有松绑的话，那股指期货的贴水就有进一步的回归，任何的回归都会造成阿尔法预期收益的增加，这可能是有利好的。

受利好相对比较小的就是套利类的策略，这类策略比如像期限套利，因为还是负基差所以还是不足以令他回归到无风险套利的状态。几乎对它影响不大的就是像股指期货的日内的交易策略、高频交易策略，二十手的限制对他影响还是太大了，还是做不了。所以对不同策略的影响不太一样。但是整体而言，实质利好程度是比较有限的，这点我赞同何总的看法，就是它的象征意义更大一些，大于它的实质意义。谢谢!

李佳：我觉得其实股指期货受限这个事情是在特定时期中临时的政策，这个事情在海外市场也发生过，并且我们现在来看其实海外市场已经正常交易的，从发达市场看我们的未来，我相信肯定会有那么一天我们还会恢复到完全自由交易的状态，我也非常同意前面几位嘉宾说的十手到二十手只是象征意义。其实这只是一个开始。回过头来说，过去十手的状态我们经历了一年多的时间，我个人觉得最坏的时刻已经过去了，之后只会越来越好。在之前的情况下，或者是说在当前这种并没有完全放开的情况下有现在的市场环境中我们的操作方式，如果说自由的市场状态我们有一种操作方式，在当前的市场状态下我们不能老坐等政策的改变以及我们将来改变了之后怎么操作，在当前的市场环境下我们要适应这种市场环境，适应负基差的状态，适应高手续费等等各种约束条件，在当前环境下我们还要生存、还要赚钱，所以在当前市场环境下我们有我们的操作方式，但是我们预期未来会越来越好。

主持人：能不能具体说一下您是怎么适应的?目前采用的是什么样的方式?

李佳：举简单的例子，原来无风险套利、期限套利是无风险套利，当变成负基差之后，我从无风险套利，我的中轴是负值，当然是有风险的，那就根据交易员和基金经理的判断来做带有风险属性的套利方式。对于阿尔法来说，负基差有贴水，如果做对冲的话也会有持续的亏损，是否选择一定的敞口或者灵活对冲，这是由基金经理选择的，所以我们适应当前的环境，而不是被动等待。

章寅：股指期货今年的一点点放开，我想300、500的阿尔法来说，光在保证金的减少这块，对整个策略的影响应该带来2-5%之间的预期收益率的提高。但是对市场真实的影响现在看来短时间之内还看不太出来，但是我们实在的说为什么大家这么关注股指期货这块?主要是因为国内的对冲工具比较少，尤其是对冲股票现货端的工具，大家认为好像只有股指期货。其实比股指期货对冲的性价比高的工具还是挺多的，比如说就拿股指期货本身来说，可以通过跟一些金融机构进行股指期货的互换，它的保证金就比现在的30%少很多。比如你可以用指数的ETF去对冲，只是你借不借得到的问题，有很多渠道可以借到。我们测算了一下指数ETF去对冲跟股指期货比的话有50%以上的优势。另外甚至你可以跟扑克牌级的金融机构通过融券的方式，甚至可以直接进行股票多空端的对冲，不需要跟指数对冲，很多没有阿尔法的东西都可以不去配了。实际上还有很多方式，甚至在产品的架构里放入跟指数挂钩的期权，都是一种对冲的方式，所以大家不用特别拘泥于整天关注贴水。

主持人：第二个问题，2017年全球宏观形势的变化，大类资产配置策略不知道各位会怎么进行?

何振权：刚刚那个问题也是上组有涉及，我觉得总体的经济周期处于美元强势周期，所以在这样的大的背景下，我们国内的货币政策总体也是趋于收紧。从前期的两个数据大家都有一致的认识，从我们国内的CPI数据、PPI数据来看，真正的经济的复苏，我们所谓的经济走出底部区间目前来讲还是维持为时尚早。在这样的环境下面，我们觉得总体像债券类的确定性的资产投资机会不大。2016总体商品上面轰轰烈烈走了一波大牛市，但是这样的结果它的诱因大家也清楚的，主要还是供给侧的执行力很强所导致的结果。但我们从对商品来看，2017年总体我们觉得还是处于高位区间。

再说一下股票资产，从去年年底到今年的一季度，其实走了一个比较风口漂移的行情，大家都看到了，这一轮上涨主要是一些周期品种以及供给侧的品种。相反，受到再融资政策的压制以后，从去年下半年开始，总体股票在中小板块其实它总体持续在挤泡沫。我们分析了一组数据，我们目前的总体估值水平与2014年下半年比较，目前来说股票里面中小板块的估值与2014年上一轮牛市起点的时候差不多。但是从沪深300权重板块来看其实比2014年下半年已经高了。所以我们觉得股票今年后续的走势可能周期品种与供给侧的品种也是接近高位区间，但是从长期我们的逻辑判断来看，最终风格一定会均衡的。所以未来我觉得如果说大类资产配置的话，可以配置一些不错的股票类的资产。比如说量化选股策略，因为我们觉得2017年的机会会在中小盘里面。

主持人：大类资产中最受关注的就是股市商品和债券，商品在高位，您指的高位是觉得高位震荡还是说可能会存在有风险呢?

何振权：可能有风险。

李金龙：谈到2017年，势必大家都会讲到资产如何配置、如何让自己的资产相对于2016年能增值的情况。其实我们谈到整体的资产配置，第一个问题就是风险，我们永远是把风险放在第一的。相对来说2017年的风险度比2016年好很多，不过还是有风险的，我们整体的观点险中求机。针对我们现在投资的标的物比如股市、债市、期货市场，我们最近也在开始慢慢涉及港股市场。对于我们2017的投资逻辑和策略配置上，我们其实还是根据风险偏好程度，你的风险偏好程度如果倾向于低风险的话，我可能会建议你配置纯阿尔法的，阿尔法可能会越来越难获得，不过这个阿尔法可以是相对风险低。如果你要追求比较高收益率的话商品是不二之选。如果想平稳的低风险、中等回报的话，我建议复合型策略，因为整体的我们可以按照周期通过四个象限配置资产，不同的时间段、不同的策略来配置不同的市场情况，来平衡整体经济曲线。如果个人投资也可以考虑港股，因为港股现在来讲还是比较便宜的，其实买它的原因没有太多逻辑，便宜这个逻辑就足够了。

回过头来，2017年更多的建议还是专业的事找专业的人做，配置一些基金，寻找不同的风险偏好进行调整。

徐书楠：因诺是有两条主推的产品线，一条是我刚才介绍的混合策略，这是一条低风险的产品线。另外还有一条量化选股的产品线是高风险的产品线。对于低风险产品线而言，我们是基本上不做任何主观判断因为它不能为我提供容错空间，因为主观判断总有错的地方，就会增加产品的风险，就无法维持它的低风险的状态。这种情况下，我们的混合策略产品线它配置策略的时候都是基于这个策略长期的风险收益特性以及它跟其他策略的相关性做出的，我们不对市场其的趋势做任何的判断和调整。

但是我们的高收益产品线，也就是我们的量化选股产品线是有一定的主观判断的，因为它提供了一定的容错空间。现在市场上很多机构推出了量化选股的产品线，就是做股票的单边多头策略，它的优势在于中国市场为投资者提供了很多的超额收益就是阿尔法收益，它的阿尔法收益非常强，这和成熟市场是不一样的。比如我们在成熟市场可能我们的投资经理会建议大家认购指数基金，直接买β收益，直接买ETF，因为在成熟市场作出阿尔法非常困难，比如在美国一年想作出2、3%的阿尔法都要付出非常艰辛的努力，但是在国内市场还是比较容易的，从我们的测算结果来看，一年大概平均的阿尔法也很容易可以做到25%以上。这种情况下我们当然就可以用这样的量化选股策略去追求这样的高收益。当然它相对于阿尔法策略，它也是有一定的优势的，因为阿尔法策略虽然现在股指期货有了一定的松绑，但是它的负基差还是比较大，而且我们预计今年的情况，如果股指期货政策没有进一步动作的话，这个负基差是会延续下去的，这个负基差给大家提供了额外的损失，我们可以简单地做一个计算，比如说如果我一年作出了30%的超额收益，那这个时候如果我是做一个阿尔法策略的话，那它有15%是贡献给负基差了，这个时候我只剩下15%的收益，如果股指期货再占用一定保证金我没有办法满仓的话一年下来就是12%的收益，这个水平在市场中这个策略已经比较不错了。但是如果我是做一个量化选股策略的话，那我一年就可以获得30%的收益，如果这个指数没有涨跌还是平的就可以获取这么高的收益。所以如果大家可以承受这样的波动率的话，选择量化选股的产品线是非常合适的。而且我们判断2017年股市应该不会有暴涨暴跌的行情出现。不会出现股灾和熔断的行情。

李佳：其实说到大类资产，其实我们是做量化对冲的，我们看得相对微观，我理解这个问题，我把它分成大类策略、股票类策略、商品类策略或者债券类策略。我们脑子里想的只能做多的方式来进行资产配置和资产联动，我们把它理解为大类策略。因为债券过去几年经历了将近三年的牛市，最近有一些调整，股票经过2015、2016年，我个人觉得已经把商品拿出来了，三年前说这个事情人们提商品可能少一点，商品类的资产其实是在过去的两三年逐步地跑到投资者的视野里来，尤其是经过去年的暴涨暴跌的行情，商品已经和股票和债券成为投资者心目中的三类大类资产了。我个人觉得，今年商品有机会或者未来几年商品都有机会。这个事情如果说大的话可以从基本面以及整个宏观经济的好转来看。但是我个人来看有两点，第一是从大类资产配置的角度，投资者已经不是简简单单的说配商品就买一点黄金保值增值，现在已经把商品扩展到了从黄金到资产类别了。这是大类资产配置我们应该有一定的商品类的风险暴露。第二是商品期货CTA策略是目前国内期货市场环境中最灵活的能做多做空的工具，或者换句话说说是最容易获得绝对收益的投资工具、投资策略。所以我觉得如果从我这个角度来看的话，2017年甚至接下来几年商品类的策略会逐渐扮演更重要的角色。

主持人：其实刚刚您跟何总的观点并不一样，您指的是原来的黑色系会强者更强，还是说会在其他品种中出现新的龙头呢?

李佳：传统理解可能是只有上涨我们才能盈利，其实商品类策略是高波动的情况下就能盈利，不一定要上涨或者下跌，我们是做多做空的可以获得绝对收益的。

章寅：其实本身我觉得说股票市场好还是商品市场好还是债券市场好，这不是我们特别擅长的，但是我们可以宏观地说，未来十年应该是量化资产值得配置的十年。通俗地说，未来我们说黄金十年，解释到收益上来讲，在这个子领域，在量化这个领域，我们有可能能寻找到相对高收益的资产，这就是黄金十年的意思。如果投资者能够独具慧眼，能够找到专业的、有潜力的量化团队，我想这十年你的战略资产定能够得到保值增值甚至增长。谢谢!

主持人：接下来问一下何总和李总和徐总三位，现在委外市场非常有吸引力，由于在去年量化对冲的稳定性特色，也是受到委外资金的青睐，你们在争取委外资金的时候，通常会有些什么样的策略或者心得跟大家做分享吗?

何振权：这个问题很好，作为任何一家国内私募机构来说，你受到委外的青睐都是很大的认可。但是我想我们整体的私募产品它的投资者可以分成两大类，一类是刚才主持人说的比如银行这种专业的机构投资者，还有一类是普通投资者。银行专业的投资者因为我觉得它是非常专业的投资者，就有非常强的资产风险收益流动性这种特征的识别能力。所以我说，咱们公司也有1/3的规模是银行的委外资金，替银行管理者。我觉得作为一家私募机构来说，要去拿委外资金，我们应该设计好风格鲜明的各类风险收益的产品。银行因为他非常专业，他自己会做资产配置，在每一类品类里面我们要做到比如市场中性的策略、指数增强的策略或者量化组合策略比如CTA、债券等等，在某一个品类里面你要做到优秀的。因为它是非常专业的投资者，相当于我们去饭店吃饭他会点菜的，他要吃某一类菜的时候就会想到你，我觉得这才是核心。

反过来，对一般的投资者来说，我们要做到你要给他配菜，你要告知他，他信用托付给你，他最后要输出的是什么?风险小的、收益高的东西。所以我们对第二类投资者也就是个人投资者或者非专业投资者，我们给他配菜。我们帮你寻找在不同时间点里面的风险收益比最高的、性价比最高的资产，帮你配置。所以我刚才说的委外资金，我们做好每一道菜，在某个菜系里面做到顶尖。当他们需要点菜的时候就想到我们，这是核心。

主持人：最大的核心就是在某个领域做到顶尖，他想要配置这个方面的产品就想到你了。李总?

李金龙：我对委外的资金并不陌生，因为我之前管理退休金、养老金和保险金比较多，这些资金属性、标签就是风险很低的，不过它们有一个要求，就是复合的，比如三年到五年，他可以信赖我们三年到五年的收益，而且他们可以容忍比如今年市场特别差，他可以容忍你亏一个点，不允许你连续三年或者五年没达到基准水平。其实回到整体的我们国内或者上海来讲，因为我们是上海的，我们也接触了全国比如银行、券商及一些委外的资金，我们从最早的时候去谈，一直到现在，落地了好多，我们可以通过他们落地的产品属性可以看到，其实他们对于风险也是比较偏好的，比如一开始的时候我们接的委外是做纯阿尔法的，而且是用套保做阿尔法的产品。我去年的时候慢慢接触到了有些委外都愿意接触CTA的，愿意承受一点风险。

其实我们要做的事情就是两点：第一是把我们整体的风险控制住，达到它的整体资金属性，至少风险不能太大，而且收益是达到平稳的状态，不是追求高风险、高收益是追求低风险、中等收益的。第二是我们致力于要做的事情，希望希望跟委外长期做三年、五年的状态，做到我之前保险金、退休金的状态，三年到五年才能实现私募最良好的状态。而且再加上我们国内的私募发展到现在，就按照备案的时间来算，2014年6月份一直到现在，给予我们的时间其实还是比较短的，也就三年的时间。其实对于一些委外接触一些私募，他也需要一个过程。其实我们力争要做到活得更久、做得更好、风险降到最低。

徐书楠：对于银行委外资产，我个人是有这样的看法，银行委外其实是一笔非常大的资金，其实银行委外和量化对冲基金这两个并不是匹配的，因为它们两个的管理的资金量不在一个数量级上，比如银行委外资金有万亿、大几万亿的规模，而整个量化对冲市场在目前中国的市场状况下大概只有小几千亿的市场容量，即使股指期货完全放开也就是大几千亿，很难上万亿。所以它们两个的资金量是不匹配的，就是银行委外的资金可以很轻松地把量化基金的容量填满。所以我觉得主要还是看双方长期的合作。

在现在这个阶段，最重要的当然就是要让银行委外的机构认识到量化投资是一种非常好的资产，它的性价比是很高的。所以我觉得目前的状况下，我们保持我们的业绩，这个才是重中之重，一定要维持长期稳健而且相对于其他资产更加有优势的业绩。这种情况下在未来在三到五年、在十年之后才能建立起更加持久的资金规模和更大的合作。所以现在的重点就是私募机构一定要认识到自己的能力边界，不能无限制地去扩张作为的资金管理规模。因为大家都知道，规模是业绩的敌人，而现在整个量化市场本身管理的规模又不大，一旦规模很大之后，这个业绩一定会受到影响。这种情况下会使长期的利益受损。所以一定要在自己的能力边界范围内，在能够作出优秀业绩的前提下来扩充规模，这个是比较有利于长期健康的发展的。

主持人：您公司现在这块规模多大?

徐书楠：目前25亿左右。

主持人：这是你们现阶段最适合的规模还是有空间?

徐书楠：我们还有一定空间，我们的混合策略产品线大概有30-40亿的资金容量，我们的量化选股产品线大概有50亿以上的资金容量，如果两条都填满的话大概不到100亿的资金管理规模。但如果只需要低风险的规模的话只有3、40亿的资金容量，如果更多的话就需要政策进一步放松才行。

主持人：在座几位都是相对价值领域的佼佼者，你们是怎么打造自己的核心竞争力，你们各自有什么样的特性?比如刚才何总说把一个策略做到最好，大家一做这个就想到你，你怎么做到它呢?

何振权：这个问题其实也是我们做资产管理也是经常在深思的问题，你这个公司未来的核心竞争力在哪里，我也是给大家做个分享吧。我们刚才说的是市场相对价值策略的公司它的核心竞争力是在你能不断地持续的在市场上面找到超额收益因子的能力。分开来讲，我觉得是两点，第一点，你产品的创新能力以及前瞻性布局的能力。第二点，围绕投资者的核心价值以及产品本身的价值，这倒逼下面的投研能力的提升。如果这两点核心能力打造好了，你就能不断地去发现市场上面的超额收益的资产。谢谢!

李佳：我是这么认为的，相对价值策略狭义上说是我们大家都说的股票和股指期货之间的对冲以及套利，其实我们可以把它扩展得更广一些，包括债券，我们现在有国债期货，国债期货也有它的套利空间的，商品期货做多一个品种、做空一个品种或者进行跨期套利，这也是相对套利的一个分类，所以我们相对价值策略，它覆盖的领域以及面还是很广的。你说作出相对价值作出特色的话，投资标的、投资范围可以更广，而不局限于某一个领域或者某一个市场。

第二，我们一直认为套利类策略或者做相对价值策略，我们并不是市场的预测者，我们不去预测市场的涨跌，我们是市场中机会的捕捉者，当我们看到有机会的话，我们再去操作，再去进行套利。我们赚取稳定的、安全的相对收益，而不是暴涨暴跌或者赌方向的趋势类策略。一个是扩展自己的投资领域、投资范围，第二是要有耐心捕捉市场上的套利机会，而不去主动出击。

章寅：我觉得相对价值策略的核心竞争力宏观上是来自于人，作为我们白鹭来说，我们核心的策略人员并不是说高校刚出来的菜鸟帮策略领头人写代码，他们都是在各个子领域能够独挡一面的人，所以我们并没有策略领头人的概念，我们每个子策略都有他的领头人，我们是在融合大家，每次开投委会探讨这个礼拜每个子策略表现的情况和融合的情况，我觉得这是很重要的。从细节上来说，我们说多策略的产品，阿尔法、股票套利还是CTA的相对价值部分，我们都可以说是相对价值策略。到底怎么样可以获得核心竞争力，无非就是多策略的融合，这个很简单，假设两个团队阿尔法都差不多，其中一个团队具有很顶级的股票日内套利的能力，它就有很大的优势。导致两个团队可能很难去匹配、去比较。但如果这个不是核心竞争力的话，那什么是核心竞争力?

说到多策略，又有两个点很重要，包括何总、包括几位老总也都提到，不是说1+1就等于2，这个问题不是那么简单。首先你在每个子领域你的策略团队是不是已经做到顶级了?另外一个粗暴简单的叠加，它其实产生副作用，你在团队里怎么样把各个子策略进行组合，这里面有很多的技术问题。所以总结来说，我觉得相对价值策略的核心竞争力，肯定来自于各个顶级的子策略以及他们互相之间的融合形成的多策略，你只有做到这一点，你才能说在这里面有核心的竞争力。

李金龙：一个是核心竞争力，一个是相对价值的体现，其实相对价值的策略，因为我们是做波动率，了解我们的都知道我们是做波动率对冲的。核心价值就是本身自身的优势，我们现在公司的人数也是在不断增加，其实到现在我会发现，我们不再是刚开始2013年成立时候的模式了，包括我这块，其实现在有两块主要的工作，一块是管理，一块是策略的创新，管理方面随着公司人员不断增大，其实管理也是一个比较头疼的问题，也是一个学问，就是如何把各个人员的潜力发挥出来，也就是说我刚刚讲的1+1如何大于2，而不是小于2。管理问题就更多激发我们的机制。所以我们内部的管理也是企业的战略规划，因为企业想要做到更长、更远，你没有合理的战略规划，包括你的企业的战略地图没有规划好，其实对于未来的1-2年，跟你在一起工作的兄弟他都看不到前景，何况是整体的策略方面呢。

第二块是创新，我们不断去挖掘数据来研发自己的策略，来达到市场上当有任何消息出来或者有任何政策性松绑的话，我们都会积极参与。比如2015年2月份的时候刚有了50ETF期权我们就参与了，包括现在白糖豆粕的期权我们也准备参与，因为这些策略我们早就准备好了。还是在于市场的捕捉。

徐书楠：我本人认为对于对冲基金而言，它的长期的核心竞争力是取决于它的投研能力，特别是能否长期有效地补充新人，因为新人是新策略最重要的研发点，所以这也是我们因诺最重视的领域，我们的英文意思就是创新的意思，这也是我们最最重要的一点素质了。谢谢!

主持人：创新，来不断扩充人才。我们几位嘉宾刚刚探讨了怎么使得自己更加具有核心竞争力，在相对价值策略这个领域。接下来我们也想问一下现场的几位嘉宾，你们觉得在我国的衍生品市场，未来的投资机会是怎样?你们各自有什么样的期待?

何振权：衍生品我总体觉得未来空间非常大，对于眼前来说，我们公司也是在积极布局这类交易策略。从目前来看，总体国家在稳中求进，相对来说还是创新的大的背景下面，我们觉得可能大的交易机会不太有。但是未来我觉得它是一个非常好的市场。

李金龙：谈到衍生品，我本人是学金融工程的，所以我记得我读书的时候我们就学过期权，那时候期权还没有被开放，包括互换。金融衍生品大家一听到就有点谈虎色变，感觉风险很大。其实金融衍生品它的不断的创新包括不断地推出，是对于你整体的资产是有很好的保护性作用的，也就是金融衍生品它是可以高效率的、低成本的来解决你一些资产当中的风险和成本，对于金融衍生品我们也是不断地在研究。我们也是对于今后国内的金融衍生品期望值比较高的，我们一直在追求衍生品的策略和方向。而且金融衍生品不断开放、不断推出对于我们做量化对冲也是很好的帮助。

徐书楠：刚才李总有一个观点我非常认同，就是所有的金融衍生品的推出都是为了对冲风险而推出的，所以金融衍生品本身就是这个市场风险的对冲工具。量化投资本身也是金融衍生品用得最好的投资方式，因为量化投资最大的优势就是它能对市场的风险进行定量方面和分解。当它作出定量分析和分解之后需要有对冲工具就需要用到金融衍生品。中国市场的金融衍生品相对来讲还是不发达的，因为刚才我回答上个问题的时候也提到中国金融量化市场管理的资金体量还比较小大概是几千亿的规模，这跟中国市场整体的交易量是不匹配的，比如我们整体市场的交易量已经超过了美国市场的一半，但是量化投资的资金融资可能只有百分之几，就是因为美国市场有很多金融衍生品，非常丰富的成梯队的金融衍生品，而中国目前还比较缺乏，所以一个股指期货一受限就影响很大。将来中国的量化市场的资金容量可以成指数级的向上增长，这对广大的投资者，对于我们量化金融机构都是非常好的信息。

李佳：通常我们看中国的某一个行业或者某一类衍生品的发展情况，我们对标海外市场成熟市场、发达市场他们现在是什么样的状况，我们就可以想象大概我们未来发展是什么样的情况。说到金融衍生品，我先说对冲基金行业，在美国已经非常发达、成熟，比美国的对冲基金、公募基金来说大家耳熟能详的名字都是对冲基金。国内的对冲基金刚刚起步，我们未来这个行业的发展是非常巨大的。衍生品，我们现在衍生品有什么?基本上期货能做空的是很简单的线性的，期权这种非线性的衍生品现在只有一个，接下来推出两个商品类的期权，但是对标一下海外的金融衍生品市场，那是发达得不能再发达，甚至他们由于监管觉得太发达了，他们要求往回开倒车，把一些衍生品不做了。海外是这个局面。国内相比之下和海外差距非常大。两点：一、我们上升空间很大。二、我们要经过很长的时间才能达到那个阶段。所以我肯定是看好这个行业以及看好衍生品这个市场。但是我觉得我们还有很长的路要走，无论是从投资者教育以及投资策略，以及市场的投资标的等等都有很长的时间。

主持人：谢谢几位嘉宾对于刚才话题的分享。接下来我们还是留出一点时间给现场的来宾们。我们在台下的各位来宾有什么样的问题想要向场上嘉宾提问的话现在可以举手示意我。

提问：你好，在私募进程大趋势的情况下，量化交易策略是否会挤压散户的生存空间?因为市场的风格变化比以前要快速很多，所以想请问一下，后期高净值的客户是否会加速与机构合作的进程?在产品信赖度较低的情况下，怎样去增加客户对于产品的幸福度呢?第二个问题，中国会不会快速地加快去散户化的进程?达到美国的水平的话大概需要多长时间?希望因诺的徐总回答。

徐书楠：非常感谢您。第一个问题是在量化投资下散户的生存空间的问题，我本人认为，其实散户是不适合自己参与到股票期货交易这样的市场中来的。因为如果我们现在看美国这些成熟市场，其实他们的散户是非常少的，因为其实投资这个领域是一个非常专业的领域，这个领域当然是不太适合个人投资者每个人都进来自己玩儿的。就比如说如果我们要弄一个汽车肯定是到市场上买一辆，肯定不会自己做一辆，而为什么投资就要自己做投资，而不找专业机构呢，这可能跟大家的习惯有一定的关系。在这种情况下，其实散户投资者在这个市场上也吃过不少的亏，因为刚才我提到过美国市场的阿尔法效应是比较低的，大概只有2-3%就不错了，但中国市场能够轻松地达到25%以上这样的超额收益，为什么?就是因为本质原因中国有很多的散户投资者，他造成了市场很多非理性的波动，这些非理性的波动就会被更加前进的投资者给捕捉到。大家的盈利很多时候就会造成散户投资者的亏损。这种情况下，散户投资者是不适合自己参与到这个市场中来的。

至于说到到底需要多长时间才能做到去散户化，我本人是比较难以判断因为这不光是应不应该的问题，还有大家心态的问题，我本人认为可能在未来五到十年之内，可能会有慢慢的改善，但是想变成美国那样的以机构投资者为主的状态，可能还需要一个相当长的时间。

提问：各位嘉宾、主持人好，我来自老虎证券，我们是海外券商，所以我想问一个与海外相关的问题，我仅仅知道在座几位嘉宾之中，博普很早就有海外的布局，其他几位嘉宾在2017年会不会有自己相应的海外的布局?为什么?重点问雷根的李总和章总。

李金龙：我们雷根最早的时候起源于香港，2013年正式在上海成立。对于海外我们其实有在做，包括2015年的时候曾经发过这样一只产品，因为我个人做得比较多的是养老金、退休金，我2015年发了一个投资于在香港上市和境内企业在本地的，不过是在香港上市的一些债券，还有一些卢森堡债券，这是在2015当时通道不是很贵能出去。2016年为什么发不出去了，是因为通道太贵了。而且我们境外产品的收益平均基本是在6-7左右，而且是没有放杠杆的，达到差不多的水平。之后一直没有投出去。不过我们今年7月份会继续启动这个事情，准备在香港申请牌照，这样的话我们就可以把一些港股的事情做起来。包括我现在也有很多之前的成熟模型，比如A+H的，就是A股加港股的模型，结合投资。其实我们一直都在布局，只不过由于一些政策性的原因，所以还是要看通道和政策方方面面的支持，我们还会继续做的。谢谢!

章寅：刚才徐总和李总都说过衍生品的问题，我们要往国外布局的话，其实国内的量化团队说实在的现在还很少有团队布局到国外的，国内的策略都还没整明白呢。但具体就我们来说，确实我们现在在香港港股包括我们在做一些衍生品结构，实际上在国内现在衍生品大家说很匮乏，其实还是有一些渠道的，比如说从中金这边，包括中信香港他们都在做一些场外期权的结构。在国内大家觉得很难做场外期权的东西，当你想买股票，你想放杠杆买股票或者想做增发，或者是去大股东减持，当你拥有确定思路的时候，其实像中金他们已经做得很专业了，所有的个股期权几乎都可以覆盖，只要你有一个思路，他在你想做这件事情的时候都可以通过场外期权帮你优化。你说海外，像白鹭现在我们的产品有一些在通过中信香港通道在合规的做一些衍生品的东西，包括刚才徐总说的海外的一些东西，都可以去做，买港股，或者说我们通过折价买港股，其实已经是有很多衍生品可以运用。当然除港股以外的东西我们现在没有在做。

提问：主持人和嘉宾你们好!我是来自天津的。刚才我听何总提到货币的问题，我想问一个问题，关于货币的，世界各国前二十年是宽松的货币，从去年开始整个货币政策基本上全球收紧，这个政策特别是对我们在座所有的做资本市场的人来说，我感觉后期的影响比较大，特别对于股票和资本市场短期的一年或者两年我也比较看好，但是对于后期中长期来看，从我在K线里面发现，可能还会有比较长的调整周期。我的问题是，在货币收紧的情况下，对后期资本市场的影响，或者在货币收紧的情况下，哪个领域或者哪个方向会有机会?

何振权：这个问题比较大，说货币政策的影响我觉得有点大。但是我刚才表达的是什么意思呢，一开始说资产配置的时候，对个人投资者来说，资产配置确实要考虑到你的风险收益、流动性，以及占了你资金的多少额度等等，就是你的比例。整体在美元处于强势周期的时候，我们国内的资金总体再大幅度放水这种概率很低。在这种情况下面，比如股市要走出很大的行情，不太现实，我们总体还是偏谨慎的观点。从最近眼前的三个月来看，涨的风格也是比较有特色的，还是主要是周期跟供给侧的品种在领涨。我记得我看过一本书，2016年的11月20号开始，到2017年的2月20号左右，这段时间总体在股指上面的表现就是上证50要强于中证1000，强10个点左右。但我们从美国市场也好，从中国这么多年的资本市场看也好，这种风格的偏移最终它会趋于均值回归的。所以我刚才提出来，如果股票今年上面有一波行情的话，大概率会在中小盘里面掘金。我们公司是一家专业做量化的公司，我们的核心是趋势追随，很难预测。我们觉得市场是无法预测的。就像择时一样很难择。量化的核心就是90%的追随和10%的预测。所以我很难就好的建议，如果自己做投资或者自己去配产品的话，2017年总体可能会是一个波动率窄幅波动的行情。可能你去配一些高超额收益的资产会好一些。比如像刚才徐总也说过的，量化选股策略。如果说在整体窄幅波动的行情里面你去承受一点点波动，来获取15-17%这样的年化贴水，再加上超额收益，这种选择是不错的。谢谢!

主持人：由于时间关系，最后两个提问名额。

提问：徐总您好!接着刚才这位朋友继续问一个问题，因诺去年的规模是8个亿，进入今年以后好像已经到了20个亿左右，因诺启航1号8个亿，2号5个亿。我现在买进去的话，你认为未来的收益是否会受影响?因诺最近好像在发一个指数增强的做量化选股的产品，这个产品的收益会不会跑赢因诺的混合策略的产品?谢谢。

启航——启航

徐书楠：您正好问了我们公司的两条产品线，一个是混合策略，一个是量化选股。量化选股是我们从去年年底新推出的一条产品线，为什么这样呢?就是因为它是一个高收益产品线，当然同时它的风险也会高一些。我们开始是以低风险为主，这样更有利与这个客户积累稳健的收益。拿一个低风险产品线和一个高收益产品线去比收益，那肯定是不公平的。大概率来讲，肯定是高收益产品线的收益高，但是它的波动也会大。所以如果您追求的是高收益，那么显然认购高收益产品线是更加的合理的。但是前提是您要能够承受得住这么大的波动才可以。所以要选择适合您波动特性的情况下，选择一个更高的收益。

您提到的我们策略的容量问题，我们这个量化选股这条产品线是刚刚开始，它的资金容量是很大的，所以这条产品线不存在资金容量的问题。混合策略产品线确实存在资金容量的问题，这个我刚才其实已经解释了。我们混合策略产品线大概是3-40个亿的资金容量，现在它已经大概有15-20个亿之间了，大概还有1倍的扩张空间，所以启航1、启航2这两个比较大的产品已经到了6-8个亿的规模所以近期就会封闭，我们会维持每个产品在10个亿以下的规模，这样能够保持它的收益。混合策略产品线也会开一个新的产品，如果您感兴趣的话也欢迎您认购这个新的产品。

提问：您好!我们是做FOF投资的，我们在大类资产配置当中对量化产品配置的时候也有一些自己的观点和看法，但是我想请问徐总或者何总，对我们这些FOF基金的配置的时候，在量化产品的配置的时候，有哪些值得关注的重点和环节?我们又怎么来为投资人选择这样的标的?谢谢。

徐书楠：您问的是想配一个量化多头的产品，怎么选择量化中不同的产品类型，如果是这样的话，其实我可以简单解释一下，其实用量化来做量化多头产品有很多做法，比如我们推出的量化选股这个产品线，它是在指数增强的基础上做了一个择时，所以它是一个绝对收益产品，它的波动是要比指数小很多。当然它就比指数更加的稳健。如果是您对这种指数增强的产品更感兴趣的话，它可能不做择时，完全追踪指数，在指数之上做增强。它在牛市当中的收益可能更高。但是如果碰上市场下跌的时候回撤也会更大。所以这个其实还要看每个产品本身的特性，没有办法作出一个比较一致性的判断。如果您对哪个产品感兴趣的话，我建议你去咨询产品本身的理财经理，他可能会给您一个更具体的回答。当然，最基本的还是要根据您自己的收益风险特性和风险承受能力，只能您自己判断。谢谢!

何振权：其实您是做FOF的一家机构，你肯定在大类上面自己已经有选择了，各类资产的相关性如何来隔离等等。如果你纯粹选一个量化策略的产品，要选到一个优秀的，刚才徐总说的是多头的策略。我觉得一个是长期跟踪，比如这家公司的长期的稳定性。第二个是总体去了解这家公司的策略的核心肌理，这种策略在未来环境的适应性。因为什么?量化这种投资它最大的风险就在你的策略跟环境的匹配程度适不适应，你去选择这家投顾，他这种策略的逻辑构成，在未来的市场环境里面，你觉得好不好运营的，如果觉得不错，我觉得可以选择。也欢迎你关注我们宁聚投资。谢谢!

主持人：谢谢各位嘉宾。我们今天上午的论坛到这里嘉宾跟大家分享了很多，相信在座各位都是有所收获的，所以谢谢各位嘉宾的参与。谢谢你们的观点分享!今天上午的论坛到这里就告一段落了，感谢大家的参与!

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