半夏投资李蓓再给A股浇冷水 短期大盘或出现盘整

　　半夏投资李蓓再给A股浇冷水

　　来源：人民币交易与研究

　　在节后A股市场“牛头”迹象初显时，私募基金半夏投资创始合伙人李蓓2月中就发表专栏称即使社融和信贷1月放天量，但今年商品和股票会重现2013年初持续下跌近半年的走势，引起市场一片哗然。周二李蓓再次撰写专栏称，在当前产业资本大量减持的情况下，A股只是反弹。

图/视觉中国

　　在李蓓的最新专栏文章中，她形象地将A股市场的主要类型投资者，与毛泽东1925年撰写的《中国社会各阶层的分析》一文中的各个阶层挂钩，例如外资类似帝国主义、价值投资机构类似买办、其他机构（大部分保险公募私募）和散户类似中产阶级和小资产阶级，产业资本类似农民阶级。

　　在她认为，外资类似帝国主义，属于纸老虎，因中国并非其核心利益，捞到便宜就走；价值投资机构有长期稳定的资金来源，但可以全球配置，若A股没有机会，很自然会去买港股和美股；大部分机构没有稳定的资金，亦没有稳定的框架和理念，天生具有两面性，是没有战斗力的，只有产业资本才可以比肩农民阶级，他们对上市公司有最深刻最真实的认知，大部分身价都跟A股挂钩，跟A股有最本质最天然的利益联系，他们才是A股的主力。

　　在历史上，每一次A股阶段性的大底部，后续产生了50%以上级别行情的，无一例外出现了产业资本的积极参与和配合。

图：半夏投资

　　2005年下半年大牛市启动前夕，产业资本大量净增持。之后产业资本进入长期净减持的状态。但是无论2008年10月、2010年6月、2012年11月、2014年5月，这四个重要的大级别底部，以3个月平均来看，净减持的强度几乎都是前后2、3年的最低点附近，几乎降到0，比之前的高点都改善了0.05%。

　　从最近的行情来看，1月A股基本依赖外资的流入，而近日A股的大阳线，则是来自机构和散户的加仓。她指出，从各种渠道和平台的信息，私募到上周五平均加仓5%左右，本周估计至少又加了5%，机构加仓约2000-3000亿元。但产业资本却是一直在减持，“一直在卖 ，还有很多很多要卖。”

　　她从两个纬度来解释目前产业资本的动向，一是草根调研，不少江浙民企老板近期均在减持；二是近期上市公司密集的减持公告，累计的拟减持金额稳定快速上升，总金额高达3000亿。

　　她认为，光靠机构加仓是没有牛市的，因为机构加仓是有上限的，之前的仓位本身就是中等水平，并非历史低位，现在加了一轮，回到了历史的3/4分位，后面加的空间小了，卖的空间反而大了。而依靠大量居民认购基金从而形成增量资金亦不太容易，因为这需要基金产生明显的赚钱效应。

　　在李蓓看来，产业资本入市的条件包括：第一是要有钱，即流动性要起来，这一方面要看价格，一方面要看量。在价格方面，对于产业资本来说，不光要看无风险利率，还有看信用利差，目前信用利差并没有明显改善。

　　量是指企业手里可活动的钱，就是M1。M1必须要起来，而且不是一拐头就可以，需要拐头一段时间，达到一定高度，积蓄足够的力量。目前为止，也没有看到。

　　第二是有可预期性，企业敢于出手。目前的现实情况是，企业盈利到2018年最新的季报还是正增长的，2019年肯定会下滑，下滑会有多深，暂时看不清。

　　今年初她就公开表态，今年A股市场或出现双底，即估值底和盈利底两个底部。在她的最新专栏中，她坚持认为：每一轮真正的大牛市，之前都先有跨度半年级别以上的大双底，或者平底。这就是潜龙勿用的阶段，也是谷物逐渐发酵成熟的阶段。时间，是一个非常重要的变量。蓄力越长，积累越多，行情约持续。

　　李蓓该篇专栏发布后，有些投资人在文后留言，认为其分析忽略了政策面这个重要变量。一位投资人留言称，“论点和论据都很充分，也有选择性忽视的部分。”例如国家减税和消费方面的刺激、证监会新主席上台后的鼓励措施、外部贸易战的缓和，共同形成了利好，最根本的是年前市场估值足够便宜。

　　昨日人气股东方通信出现跳水并带动A股尾市放量回调后，A股周三早盘出现温和上涨，信托、券商等大金融板块继续表现强势，但东方通信大幅低开后宽幅震荡。

　　短期大盘或出现盘整

　　其实，在近期A股连续拉升、沪综指逼近3000点、单日成交升破万亿元之后，市场上“牛市已来”的观点渐渐多了起来。但不少投行及基金对近阶段行情仍持谨慎态度。

　　瑞银证券中国首席策略分析师高挺指出，去年底投资者对市场已经过于悲观，我们预计市场估值将回升。因此，在很大程度上我们认为市场出现反弹是合理的。但在我们看来，沪深300指数最近迅速上涨17%，让股价远远领先于基本面。一些短期风险值得关注。

　　他认为，虽然1月份信贷增速出现反弹，但其可持续性仍不确定，对实体经济真正产生影响也需要时间。房地产销售和新出口订单等其它领先指标依然低迷，这表明3-4月份的业绩报告期将充满挑战，而春季复工也可能较为缓慢。市场对减税和促进消费等政策的预期将在3月份的人大会议上得到检验。因此，我们认为股市随后将出现一个盘整阶段。

　　富国基金认为，牛市从节奏的划分上主要分为三个阶段，第一阶段估值修复行情，类似于年初以来的超跌反弹行情，此时的行情进二退一，表现为犹豫和焦虑；牛市的第二个阶段，估值和业绩的“戴维斯双击”，行情加速上涨；牛市的第三个阶段，泡沫化阶段，此时盈利没有加速度，市场增量资金加速入场。

　　该基金指出，回到当下时点，能够确定的是估值修复行情正在展开，但急速的上涨等不到信心的进一步巩固，行情逐渐走向“补涨”逻辑。展望未来，目前估值与盈利双提升的“戴维斯双击”并不充分，需要等待对于企业盈利、宏观数据、政策的进一步验证，但无论“上车”与否，2019年全年的角度去看，权益类资产的配置或将是“必不可少”的。

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责任编辑：常福强